百奧賽圖27個(gè)月闖關(guān)科創(chuàng)板，專利戰(zhàn)與創(chuàng)始人債務(wù)問題纏身

出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 張玨

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

隨著科創(chuàng)板過會(huì)并于10月16日注冊(cè)生效，百奧賽圖再次走到資本市場(chǎng)的聚光燈下。

今年以來，去港股的創(chuàng)新藥公司不少，但選擇“先H后A”的企業(yè)屬少見——百奧賽圖先是于2022年在港股上市，2023年開始闖關(guān)科創(chuàng)板，今年9月底終于過會(huì)，這一歷程用時(shí)27個(gè)月。

百奧賽圖成立于2009年，以基因編輯和臨床前CRO業(yè)務(wù)起家，主營模式動(dòng)物銷售、抗體開發(fā)、臨床前藥效評(píng)價(jià)和基因編輯服務(wù)。

在被譽(yù)為港股“基因編輯第一股”的同時(shí)，百奧賽圖也因商業(yè)化進(jìn)展緩慢、盈利模式模糊而備受質(zhì)疑。

近兩年來，百奧賽圖頻繁成為輿論焦點(diǎn)：一邊實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，一邊卻深陷專利糾紛與創(chuàng)始人債務(wù)爭(zhēng)議之中。

1、先H后A，漫長過會(huì)路

百奧賽圖由海歸免疫學(xué)博士沈月雷創(chuàng)立，公司開發(fā)了RenMice?全人抗體小鼠等平臺(tái)，并提出“千鼠萬抗”計(jì)劃——依托數(shù)千種基因人源化小鼠和上萬條抗體分子管線，試圖以打通從模式動(dòng)物到抗體藥研發(fā)的全鏈條。

百奧賽圖的“小鼠”，指的是基因編輯小鼠，即通過在特定基因位點(diǎn)進(jìn)行敲除、插入或修飾，模擬人類疾病機(jī)制，從而幫助科研和藥企在臨床前階段驗(yàn)證靶點(diǎn)和藥效。

這類模式動(dòng)物是醫(yī)藥研發(fā)環(huán)節(jié)不可或缺的工具。2009年之前，中國市場(chǎng)長期被國際巨頭壟斷，進(jìn)口依賴度高，價(jià)格昂貴且供應(yīng)周期長，百奧賽圖的出現(xiàn)打破了這一格局。

正因此，模式動(dòng)物銷售業(yè)務(wù)成為百奧賽圖最穩(wěn)固的現(xiàn)金牛板塊，2024年其小鼠年銷量約24萬只，占公司營收40%。

百奧賽圖早在2022年9月就登陸了港交所，當(dāng)時(shí)募資約5.37億港元，被稱為“基因編輯第一股”，其市值一度接近百億港元。

但由于公司上港股時(shí)仍背負(fù)數(shù)億元虧損，市場(chǎng)始終對(duì)其商業(yè)化前景和造血能力的質(zhì)疑。

港股上市后，百奧賽圖即啟動(dòng)了A+H“雙軌沖刺”。2023年6月20日，公司向上交所遞交科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)。這一進(jìn)程并未一帆風(fēng)順，從受理到最終在2025年9月底過會(huì)，前后長達(dá)27個(gè)月。

這次耗時(shí)兩年多的科創(chuàng)板IPO歷程，期間因監(jiān)管趨緊、問詢拉長、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)過期等原因，公司曾一度中止審核。百奧賽圖在申報(bào)后經(jīng)歷了兩輪問詢，涉及其商業(yè)模式能否持續(xù)、核心專利的法律保護(hù)是否存在風(fēng)險(xiǎn)等問題。

在科創(chuàng)板門前等待的同時(shí)，百奧賽圖的財(cái)務(wù)表現(xiàn)也在接受市場(chǎng)檢驗(yàn)：

2024年，公司終于在連年虧損后小幅扭虧，實(shí)現(xiàn)營收9.8億元，凈利潤3354萬元；2025年上半年，營收同比大增51.3%至6.21億元，凈利潤4800萬元，超過上一年全年水平。

轉(zhuǎn)正的財(cái)報(bào)，或?yàn)槠湓訇JA股市場(chǎng)提供了底氣。

與此同時(shí)，毛利率穩(wěn)定在七成以上。海外市場(chǎng)貢獻(xiàn)的營收不斷上升。2025年上半年，海外收入占比高達(dá)68%，達(dá)到4.24億元，覆蓋歐美和亞太多個(gè)主要市場(chǎng)。

百奧賽圖科創(chuàng)板過會(huì)后股價(jià)大幅提振，9月底收于28.48港元，較半年低點(diǎn)的7.5港元反彈近三倍。公司股價(jià)此前經(jīng)歷了2023年至2024年連續(xù)下挫的低谷，股價(jià)一度較發(fā)行價(jià)腰斬逾七成。

然而，百奧賽圖在科創(chuàng)板申報(bào)過程中兩次更新招股書，融資規(guī)模從最初的18.93億元下調(diào)約37%至11.85億元。百奧賽圖對(duì)此特地表明，募資額的調(diào)整不會(huì)影響其長期發(fā)展戰(zhàn)略。

募資規(guī)模的下調(diào)或有助于提升科創(chuàng)板IPO的成功率，也或是因?yàn)樵谶^會(huì)歷程中，公司的盈利狀況有所改善，此次試圖以更務(wù)實(shí)的方式吸引投資者。

2、抗體開發(fā)業(yè)務(wù)剛有起色，陷入關(guān)聯(lián)交易與專利戰(zhàn)

百奧賽圖的營收雖然在過去三年保持增長，但真正撐起利潤的仍是傳統(tǒng)CRO業(yè)務(wù)，即臨床前藥理藥效評(píng)價(jià)、基因編輯、靶點(diǎn)人源化小鼠等服務(wù)。

這部分業(yè)務(wù)在總營收中的占比，從2022年的68.2%上升至2024年的近75%，成為公司最穩(wěn)固的收入來源。

相比之下，更具有想象力的抗體開發(fā)與創(chuàng)新藥板塊仍在尋求平衡。2022年至2023年，公司由于抗體開發(fā)業(yè)務(wù)上投入巨大，累計(jì)虧損約9億元，研發(fā)成本高、商業(yè)化周期長一度拖累整體利潤表現(xiàn)。

直到2024年，這一板塊才開始形成可觀的增長，當(dāng)年毛利達(dá)到2.95億元，毛利率高達(dá)85%，成為公司毛利最高的業(yè)務(wù)之一。2025年上半年，這一板塊的毛利率則約90%，營收1.63億元。

扭虧的關(guān)鍵在于客戶擴(kuò)張與抗體分子授權(quán)的加速。僅在2025年上半年就，百奧賽圖新增了約80項(xiàng)抗體分子的合作開發(fā)、授權(quán)或轉(zhuǎn)讓協(xié)議，涉及百濟(jì)神州、Tubulis、默克等知名藥企。

不過，從項(xiàng)目數(shù)量也可見，單個(gè)授權(quán)合同的金額并不高，整體更趨于以量取勝，而非依賴重磅分子的突破。

而在抗體業(yè)務(wù)快速增長的背后，百奧賽圖長期存在關(guān)聯(lián)交易問題。公司在抗體開發(fā)業(yè)務(wù)上與多瑪醫(yī)藥、思道醫(yī)藥往來密切。

思道醫(yī)藥系多瑪醫(yī)藥全資子公司，而多瑪醫(yī)藥曾是百奧賽圖全資子公司，直至2022年5月百奧賽圖才放棄控制權(quán)，但前百奧賽圖高管陳兆榮博士離職后出任多瑪醫(yī)藥首席醫(yī)學(xué)官，多瑪醫(yī)藥首席運(yùn)營官亦出身于百奧賽圖。

2022年，百奧賽圖與思道醫(yī)藥簽約3個(gè)抗體項(xiàng)目，確認(rèn)收入7000萬元，占當(dāng)年抗體開發(fā)收入的55.1%；2023年，多瑪醫(yī)藥再為百奧賽圖的抗體開發(fā)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)4000萬元營收，占當(dāng)期總收入5.58%。

2024年，多瑪醫(yī)藥仍穩(wěn)居前五大客戶名單中第二位，貢獻(xiàn)營收超6100萬元。

另外，招股書披露，截至2024年末，百奧賽圖與多瑪醫(yī)藥有一筆1.68億元長期應(yīng)付賬款，來自于2022年公司在多瑪醫(yī)藥外部增資時(shí)同步認(rèn)繳但未實(shí)繳注冊(cè)資本2億元。

（圖 / 招股書）

根據(jù)投資協(xié)議，百奧賽圖需在科創(chuàng)板發(fā)行后3個(gè)月內(nèi)、最晚不遲于2026年7月前完成實(shí)繳。百奧賽圖不再對(duì)多瑪醫(yī)藥擁有控制權(quán)，但仍在承擔(dān)其注冊(cè)資本出資義務(wù)。

另外深層的隱憂在于，百奧賽圖的盈利改善與“研發(fā)縮水”同時(shí)發(fā)生。

2024年，公司研發(fā)費(fèi)用為3.24億元，同比下降約30%，研發(fā)投入占營收比重從2022年的130.96%降至33.04%。

研發(fā)團(tuán)隊(duì)規(guī)模也大幅縮減，兩年間從627人降至337人，其中創(chuàng)新藥項(xiàng)目專職研發(fā)人員僅剩5人，占比從9.25%降至1.48%。

更麻煩的是，百奧賽圖的核心資產(chǎn)之一RenNano全人抗體小鼠平臺(tái)被和鉑醫(yī)藥指控侵犯其“結(jié)合分子”專利。

2025年5月，最高人民法院終審駁回百奧賽圖關(guān)于管轄權(quán)的上訴；6月，國家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局亦維持和鉑醫(yī)藥專利有效。

雖然目前上海知識(shí)產(chǎn)權(quán)法院有關(guān)案件管轄的裁定僅屬程序性認(rèn)定，但若后續(xù)法院判定侵權(quán)成立，公司不僅可能承擔(dān)賠償，還可能被迫調(diào)整部分研發(fā)路線，甚至影響授權(quán)合作。

對(duì)此，百奧賽圖在其微信平臺(tái)發(fā)表的官方聲明中展現(xiàn)了強(qiáng)硬立場(chǎng)。百奧賽圖表示，RenNano平臺(tái)的技術(shù)體系“基于底層自主創(chuàng)新”，與涉訴專利在原理、設(shè)計(jì)思路及知識(shí)產(chǎn)權(quán)覆蓋范圍上存在顯著差異，并稱將“堅(jiān)決依法維權(quán)”。

3、創(chuàng)始人債務(wù)懸頂，股價(jià)或受影響？

百奧賽圖創(chuàng)始人沈月雷的個(gè)人借款問題，成為公司科創(chuàng)板IPO審核過程中受關(guān)注的焦點(diǎn)之一。

根據(jù)招股書披露及監(jiān)管問詢，沈月雷與其配偶倪健在2024至2025年間需償還及納稅合計(jì)約1.13億元，2026年至2028年還需償還約2800萬元。

欠款是由于沈月雷曾為員工持股平臺(tái)的實(shí)繳出資向銀行借款約8000萬元，此外還包括其他流動(dòng)性貸款及其配偶在參與并購交易時(shí)所需繳納的稅款。

值得注意的是，沈月雷除持有的百奧賽圖股份外，并無其他可觀的家庭或個(gè)人資產(chǎn)，其償債能力幾乎完全依賴所持股權(quán)的市值波動(dòng)。

根據(jù)招股書，沈月雷持股占發(fā)行前股本的6.61%，發(fā)行后持股比例為5.29%，為公司第三大股東。

2025年8月，沈月雷與招銀控股簽署補(bǔ)充協(xié)議，將尚余約6800萬元借款的償還期限延至2027年末。新協(xié)議中設(shè)定了更為嚴(yán)格的條款：

若百奧賽圖未能在2026年底前完成科創(chuàng)板上市，沈月雷需將境內(nèi)未上市股份轉(zhuǎn)換為H股流通股，并質(zhì)押部分H股股份予招銀控股，質(zhì)押價(jià)值不得低于本金的2.5倍；若成功登陸科創(chuàng)板而余款未償清，則可改為以部分A股或繼續(xù)以H股質(zhì)押替代。

沈月雷的還款幾乎與所持股份綁定。短期內(nèi)，這種以股權(quán)作保障的安排有助于緩解資金壓力，但潛在風(fēng)險(xiǎn)在于一旦A股發(fā)行推遲或股價(jià)波動(dòng)加劇，質(zhì)押比例或需上調(diào)，甚至可能觸發(fā)被動(dòng)減持。

屆時(shí)，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)預(yù)期都將受到影響。對(duì)A股投資者而言，這意味著控制權(quán)和股價(jià)穩(wěn)定性的潛在不確定；而港股投資者更擔(dān)心創(chuàng)始人因償債調(diào)整持股。

整體來看，沈月雷的債務(wù)雖然屬于個(gè)人，但仍可能使公司估值承壓。

再從公司自身的財(cái)務(wù)層面看，百奧賽圖的流動(dòng)性狀況雖和之前相比已有改善，但仍稱不上寬裕。

2024年底，公司賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物3.84億元，較2022年的6.11億元下降近四成。總負(fù)債為15.77億元，較2023年16.59億元有所下降，但資產(chǎn)負(fù)債率仍高達(dá)65.3%。

其中，短期借款上升至1.81億元，占流動(dòng)負(fù)債三分之一。雖然1.53的流動(dòng)比率較之前有所提升，但整體現(xiàn)金緩沖并不充足。

百奧賽圖“千鼠萬抗”的雄心仍在，但沈月雷的個(gè)人債務(wù)，讓百奧賽圖的資本故事多了一層復(fù)雜色彩：它不僅是一個(gè)關(guān)于創(chuàng)新和商業(yè)化的敘事，更是一場(chǎng)圍繞股價(jià)、質(zhì)押與信任的持續(xù)博弈。

*注：文中題圖及未署名配圖來自攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。