34歲的東軟，正在陷入“虛胖”的泥潭

作為曾經頂著“中國軟件第一股”光環的行業老兵，東軟集團（Neusoft）在成立34年后，不得不面對一個尷尬的現實：體量還在增長，體質卻在衰退。

2025年10月29日披露的三季度財報，像是一張殘酷的體檢單，揭開了這家老牌科技巨頭“外強中干”的真實現狀。在營收表面增長的掩護下，核心造血能力的缺失、資產結構的惡化以及戰略方向的迷失，正共同構成東軟當下的生存危機。

這不是簡單的周期性波動，而是一場關于“增長質量”的清算。

業績“面具”下的尷尬：增收不增利的死循環

財報數據的最直觀表現，是東軟正在陷入“越努力、越虧損”的怪圈。

從表面看，2025年前三季度東軟營收維持了8.72%的增長，歸母凈利潤5108萬元似乎也保住了盈利的顏面。然而，剝離掉非經常性損益的“面具”，真相十分骨感。

1. 主業造血功能的喪失

數據的拆解顯示，東軟的盈利幾乎全靠“外力”支撐。前三季度0.95億元的非經常性損益中，政府補助高達0.7億元，金融資產收益貢獻了0.15億元。一旦剔除這些輸血項目，其反映主業經營能力的扣非凈利潤實際虧損4377.1萬元，同比暴跌145.87%。

這種頹勢在第三季度單季表現得尤為劇烈：歸母凈利潤直接轉負，虧損518.86萬元，同比下滑109.59%。這說明，即便是高額的政府補貼，也已無法填補主業留下的窟窿。

2. 投入產出的嚴重失衡

更令人擔憂的是研發投入效率的低下。前三季度，東軟研發費用攀升至8.18億元，同比增長18.27%。在科技行業，高研發通常意味著高壁壘和高毛利，但在東軟身上，這一邏輯失效了。

由于業務重心逐漸從高毛利的純軟件技術向低毛利的系統集成和硬件銷售（如智能汽車硬件）傾斜，巨額研發并未轉化為核心競爭力，反而成為了利潤的“粉碎機”。

以智能汽車業務為例，硬件產品普遍低于15%的毛利率，讓東軟在營收擴大的同時，利潤空間卻被不斷壓縮。

造血機能失靈：被“凝固”資產拖累的現金流

如果說利潤表反映的是面子，那么資產負債表和現金流量表暴露的則是東軟脆弱的里子。

1. 資金鏈的“失血”與“淤血”

一家健康的企業應當具備自我造血能力，但東軟2025年前三季度的經營活動現金流凈額為負0.33億元，處于凈流出狀態。

與此同時，大量資金被低效資產鎖死，形成了嚴重的“淤血”：

存貨積壓： 從年初的43.87億元激增至52.80億元。

應收賬款高企： 達到19.48億元，占同期營收比重高達26%。這意味著東軟每做100元生意，就有26元被客戶無償占用。

合同資產滯留： 從2.04億元增至3.13億元。

這些“凝固”的資產不僅無法產生流動性，還帶來了巨大的減值風險。前三季度1.04億元的資產減值損失（同比激增82.6%），正是這一隱患爆發的注腳。

2. 債務杠桿的危險攀升

在自有資金流動性枯竭的背景下，東軟被迫舉債度日。財報顯示，其短期有息負債從2024年末的3.41億元飆升至11.8億元，增幅高達246%。

與此同時，貨幣資金儲備卻縮水超30%，降至19.08億元。考慮到其中還有46.57億元的合同負債需要交付，東軟實際可動用的償債資金已捉襟見肘，財務風險敞口正在迅速擴大。

戰略迷途：從“技術引領”到“規模陷阱”

財務數據的惡化，歸根結底是企業戰略長期跑偏的結果。東軟的困局，折射出兩代掌舵者在戰略選擇上的路徑依賴。

1. 多元化的雙刃劍

在劉積仁時代，東軟為了追求規模效應，開啟了激進的多元化擴張，從醫療IT延伸至智慧城市、大健康、智能汽車等多個賽道。這種“撒胡椒面”式的布局，雖然撐大了營收盤子，卻導致資源嚴重分散。

相比于同行在云服務、AI大模型等單一垂直領域的深耕，東軟試圖打造的“全產業鏈生態”反而使其陷入了“樣樣通、樣樣松”的境地。醫療、汽車、政務等板塊之間缺乏實質性的技術協同，導致研發資源被重復浪費，難以在任何一個細分領域建立絕對的壟斷優勢。

2. 錯失轉型的黃金窗口

在軟件行業向SaaS化、平臺化轉型的關鍵十年（2015-2025），東軟反應遲鈍。當競爭對手紛紛完成云轉型時，東軟仍大量依賴傳統的項目制交付和硬件集成。

3. 新舊交替的“換湯不換藥”

2025年5月，榮新節接棒成為新任掌舵者。市場原本期待一場“刮骨療毒”式的改革，但從三季報來看，新管理層依然延續了舊有的慣性。雖然口頭上強調聚焦“醫療健康與智能汽車”，但在實際操作中，并未看到對非核心業務的果斷剝離或對低效資產的大力處置。這種戰略定力的缺失，讓東軟在錯誤的道路上越滑越遠。

結語

2026年，東軟將迎來上市30周年的里程碑。但在慶典到來之前，這家企業首先要解決的是生存邏輯的重構。

東軟目前的危機，本質上是“規模崇拜”與“效益導向”的沖突。對于現在的東軟而言，繼續做大營收已無意義，唯有做強利潤、做活現金流才是正途。

除非管理層能拿出壯士斷腕的勇氣，砍掉低毛利硬件業務，剝離非核心資產，回歸軟件技術的硬核本源，否則，這位曾經的“軟件一哥”，恐將徹底迷失在自己編織的龐大而虛弱的網中。