險資權益資產配置仍有提升空間

保險業三季度持續加大股票直投等權益類資產投資，并壓降銀行存款規模。隨著資本市場持續回升，以股票為代表的權益資產“賺錢屬性”凸顯?？紤]到資產到期及“開門紅”資金搶配等其他因素的影響，險資仍有較大的權益資產配置訴求。

本刊特約 方斐/文

11月14日，國家金融監督管理總局披露2025年三季度保險資金運用情況：截至2025年三季度末，中國保險資金運用余額達37.5萬億元，同比增長16.5%；其中，三季度人身險實現保險資金運用余額33.7億元，同比增長16.5%，占行業總保險資金運用余額的比例為90%；財產險實現保險資金運用余額2.4萬億元，同比增長11.8%，占行業總保險資金運用余額的比例為6.4%。

2025年三季度，隨著銀行存款利率中樞的持續下移及資本市場的回暖，人身險及財產險公司均降低銀行存款規模。截至三季度末，人身險及財產險銀行存款規模分別為24865億元和3742億元，較二季度環比下降4.9%和7.5%。

截至三季度末，險資持續加大債券配置力度；其中，人身險公司債券配置規模為17.2萬億元，同比增長20.9%；財產險公司債券配置規模為0.97萬億元，同比增長21.8%。

2025年三季度，保險業加大股票直投等權益類資產投資規模。2025年，資本市場持續回升，上證指數突破4000點，以股票為代表的權益資產“賺錢屬性”凸顯。在此背景下，險資持續加大權益資產直投規模。截至三季度末，險資股票配置余額達3.6萬億元，同比大幅增長55.1%，增幅較二季度進一步擴大。

2025年，受益于資本市場回暖及各險資增量資金入市政策的催化，保險公司持續加大股票直投規模；其中，人身險股票投資規模達34124億元，較年初增加11445億元；財產險股票投資規模達2086億元，較年初增加485億元。截至三季度末，人身險及財產險證券投資基金規模分別為17756億元和1964億元，環比增速分別為20.2%和6.9%。

權益資產占比顯著提升

負債端保費規模的持續擴張疊加資產到期，導致保險行業三季度末資金運用余額達37.5萬億元，較年初增長12.6%，較年中增長3.4%，預計2025年全年將保持兩位數增長，這也將是保險行業投資資產規模連續三年實現兩位數增長。截至三季度末，人身險公司投資規模較年初增長12.6%，較年中增長3.5%；財產險公司投資規模較年初增長7.5%，較年中增長1.8%。

截至三季度末，人身險和財產險公司“股票+基金”合計余額5.59萬億元（其中，股票3.62萬億元，基金1.97萬億元），前三季度“股票+基金”規模大幅增加1.49萬億元，其中股票增加1.19萬億元，基金增加0.3萬億元；三季度單季“股票+基金”規模增加8640億元，其中股票增加5525億元，基金增加3115億元。

前三季度“股票+基金”規模累計增加近1.5萬億元，三季度單季增加超8000億元，主要是三季度股市走強所致，除新配資金外，股價上漲和基金凈值提升也有較大的影響。從占總投資規模比重看，三季度末“股票+基金”合計占比15.5%，較年初、年中分別提升2.7個百分點、2個百分點；其中，股票占比10%，較年初、年中分別提升2.5個百分點、1.2個百分點；基金占比5.5%，較年初、年中分別提升0.2個百分點、0.7個百分點。

從人身險配置結構看，銀行存款繼續減配，權益占比顯著提升，債券則有所下降。三季度末銀行存款余額環比下降，占比7.4%，較年初和二季度分別下降1個百分點、0.6個百分點。債券占比下降。三季度末債券占比51%，較年初提升0.8個百分點，較二季度末下降0.9個百分點，預計受三季度利率上行導致的賬面價值減少影響。

三季度末“股票+基金”合計占比15.4%，較年初和二季度分別提升2.9個百分點、2個百分點；其中，股票占比10.1%，較年初和二季度分別提升2.5個百分點、1.3個百分點；基金占比5.3%，較年初和二季度分別提升0.3個百分點、0.7個百分點。長期股權投資占比8%，較年初和二季度分別提升0.2個百分點、持平。其他類（非標為主）占比降至18.2%，較年初和二季度分別下降2.8個百分點、0.5個百分點。

從資產負債表現看，負債端、資產端均持續改善。在負債端，市場需求依然旺盛，預定利率下調和分紅險轉型將推動負債成本持續優化，利差損壓力將有所緩解；在資產端，近期10年期國債收益率企穩于1.81%左右，未來伴隨國內經濟復蘇，長端利率若繼續修復上行，則保險公司新增固收類投資收益率壓力將有所緩解。

當前公募基金對保險股持倉仍然欠配，目前保險板塊PEV和PB估值均處于歷史低位，未來估值仍有較大向上空間。

險資權益資產配置訴求仍存

受行業預定利率下調帶來的短期“炒停售”影響，保險資金運用余額在三季度末突破37萬億元，同比增速達16.5%，延續高增長態勢，主要有兩個原因：一是權益市場表現好資產增值；二是連續兩年三季度“炒停售”保費流入較好。

從險資資產配置結構看，債券占比環比下降，“股票+基金”占比大幅上行，存款下降，長期股權投資持平。

人身險與財產險公司合計配置債券占比50.3%，較二季度和上年末分別變動-0.8個百分點、0.8個百分點，預計主要受三季度利率上行貶值的影響；股票占比10%，較二季度和上年末分別提升1.2個百分點、2.5個百分點，規模較二季度和上年末分別增長5525億元、11931億元，主要因為：一是險資積極把握市場行情主動加倉；二是權益市場資產增值較好。基金占比為5.5%，較二季度和上年末提升0.7個百分點、0.2個百分點，三季度成長風格占優，預計部分險企以基金形式加倉權益。

長期股權投資占比7.9%，較二季度和上年末同比持平、提升0.2個百分點，當前上市險企中僅新華保險將長期股權投資作為重要投資策略，上半年、三季度長期股權投資規模分別增長38%、41%。銀行存款占比7.9%，較二季度和上年末下降0.7個百分點、1.1個百分點，預計主要源于此前配置的高收益存單大量到期，且再配置難度加大。

從三季度單季表現看，保險業持續加大股票直投等權益類資產投資，并壓降銀行存款規模。隨著資本市場持續回升，以股票為代表的權益資產“賺錢屬性”凸顯。在此背景下，險資持續加大權益資產直投規模。截至三季度末，險資股票配置余額達3.6萬億元，同比大幅增長55.1%，增幅較二季度進一步擴大。

根據國信證券的分析，四季度險資配置主要有以下策略：第一，紅利資產有機會，險資將進一步挖掘包括OCI權益類等資產在內的高分紅資產投資機會，同時或對浮盈較厚的交易性權益資產（包括基金、股票等）進行止盈操作；第二，長久期債券（含地方債、利率債）仍是險資的“基本盤”，匹配險資長期資產配置需求，降低資產負債久期錯配風險；第三，增加另類有空間，如當前險資配置境外資產占比較低（10%以內），仍有一定的提升空間。

從歷史趨勢來看，受負債端“開門紅”大規模增量資金入賬因素影響，每年四季度及一季度為保險行業資金配置訴求較高的階段；其中，四季度末險企或利用杠桿提前配置包括長債等在內的資產，在調整償付能力充足率的同時把握市場配置時點，因此相對應時點的資金轉化率相對較高。

以2023年四季度及2024年一季度為例，行業整體資金轉化率為73%和83%。從2024年四季度來看，受“開門紅”資金搶配及債券牛市驅動，保險資金當季配置轉化率達123%，其中人身險為183%，財產險為24%。相較之下，二季度及三季度受銷售團隊調整、保費增速放緩等因素的影響，險企資產端配置訴求有所下降，資金轉化率則通常略低于四季度及一季度。2023年三季度及2024年二季度資金轉化率分別為36%、67%。

除此以外，公司自身資產到期節奏、資產配置戰略以及市場行情等因素仍會對保險業資產配置節奏帶來一定的影響，因此，上述分析對于理解保險保費收入及資產配置時點有一定的參考意義。

2025年三季度，受行業預定利率下調帶來的短期“炒停售”的影響，三季度單季保費收入增加1.48萬億元，帶動保險資金運用余額持續創歷史新高。從靜態資金轉化率來看，行業整體轉化率為83%，仍有一定程度的欠配。展望四季度，若考慮到資產到期及“開門紅”資金搶配等其他因素的影響，四季度險資仍有較大的資產配置訴求。

(作者系資深投資人士。文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。）

本文刊于11月22日出版的《證券市場周刊》