凈虧325萬元還溢價387%！通業科技5.6億跨界收購藏著多少貓膩？

2025年12月29日，通業科技（300960.SZ）正式披露了收購北京思凌科半導體技術有限公司91.69%股權的重組草案，交易價格為5.61億元。然而這并非一筆普通的交易，它伴隨著近四倍溢價、標的公司由盈轉虧等一系列令人費解的操作。

二級市場更是用腳投票，自通業科技2025年8月首次披露收購意向以來，公司的股價已累計下跌近26%（截至2025年12月31日）。

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溢價387%收購虧損半導體公司，單季度業績暴跌近60%

通業科技的這一跨界收購案很不尋常。

公司原本是一家專注于軌道交通機車車輛電氣產品的企業，客戶包括中國中車、國家鐵路集團和各大地鐵公司。如今，它卻要投入超過賬面現金兩倍的資金，去收購一家與自己主營業務關聯有限的半導體公司。

根據交易方案，通業科技將以現金支付5.61億元，購買思凌科91.69%的股權。與此同時，通業科技的實際控制人及其一致行動人，還將向思凌科實際控制人黃強控制的企業轉讓上市公司6%的股份。

來源：通業科技公告

更值得注意的是交易估值。思凌科截至2025年7月末的賬面凈資產約為1.26億元，而此次交易中其全部股權估值被定為6.12億元，溢價幅度高達387.41%。

深入分析可知，通業科技此次收購的首要風險源于其脆弱的財務基礎與激進的支付安排之間的嚴重不匹配。截至2025年三季報，通業科技的賬面現金及現金等價物余額僅為2.04億元，與本次交易總支付對價5.61億元存在明顯資金缺口。為完成交易，公司大概率需要借助外部融資，而這將顯著改變其財務結構。

即便在收購前，通業科技自身經營狀況也并不樂觀。2025年第三季度，公司營收同比增長12.70%，但歸母凈利潤同比暴跌55.32%，出現嚴重的“增收不增利”。2025年前三季度，歸母凈利潤整體下降15.56%。毛利率與凈利率亦呈下滑趨勢。

而且，公司的應收賬款問題也在持續惡化。截至2024年末，應收賬款占歸母凈利潤比例高達518.24%。至2025年三季度末，該比例進一步攀升至599.65%，應收賬款的急劇攀升不僅帶來巨大的壞賬風險，并嚴重侵蝕經營活動現金流。2025年前三季度，公司經營活動現金流量凈額為-1271.38萬元，同比大幅下降117.94%。

在此背景下動用巨額現金進行跨界收購，將進一步掏空公司現金流，影響主業運營與償債能力。而被收購企業思凌科的財務表現同樣令人不安。根據審計后數據，思凌科2025年1月到7月營收1.25億元，歸母凈利潤為-325萬元。而其2023年和2024年的歸母凈利潤分別為2771萬元和2032萬元，已呈下降趨勢。

左手5.61億收購，右手賣6%股權

業務協同的不確定性是本次交易的另一大風險點。通業科技主營業務聚焦軌道交通電氣，而思凌科則專注電力物聯網通信芯片，兩者的技術、產品和市場雖有交集，但差異顯著。

通業科技聲稱，雙方可以在客戶資源、供應鏈管理和研發協同上實現互補。但現實是，軌道交通領域的芯片認證門檻極高，特別是安全關鍵芯片領域，地鐵業主更青睞英飛凌等國際成熟品牌。思凌科若想在軌道交通領域有所作為，不僅需要時間進行產品認證，還需與國內一線品牌如復旦微電子等展開激烈競爭。

來源：通業科技公告

更令人擔憂的是潛在的同業競爭問題。資料顯示，思凌科實際控制人黃強同時在杭州邁芯諾半導體技術有限公司擔任董事長、法人代表。邁芯諾旗下核心資產上海啟鳴芯半導體技術有限公司，從團隊背景到產品定位均與思凌科高度重合，且兩家公司存在專利交集。這種關聯關系可能分散標的公司的核心資源，甚至可能導致核心資產或技術人員的轉移。

來源：wind

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此次高風險跨界并購背后，折射出通業科技面臨增長瓶頸時的戰略焦灼。作為一家軌道交通電氣公司，其業務增長受制于基建投資周期和行業政策。公司管理層可能認為，半導體行業代表了更高的成長性和技術壁壘，是突破天花板的最佳選擇。但問題是，這種跨越兩個完全不同行業的技術鴻溝和管理鴻溝，往往被低估。交易結構中的特殊安排也引發了市場對決策動機的質疑。

而且，通業科技實控人一邊讓上市公司出資5.61億收購思凌科股權，一邊將自己持有的6%上市公司股份轉讓給思凌科實控人控制的企業。這種安排使標的方實控人同時背負業績壓力又獲得了上市公司股權，形成“股權綁定+業績對賭”架構。然而，這種復雜的交易安排，使市場難以判斷各方的真實動機和利益平衡點。

費用高增，研發營收占比達12.97%

值得注意的是，本次交易尚需通過公司股東大會審議及相關監管審批，仍存在不確定性。一旦交易完成，通業科技將面臨多重整合挑戰。

首當其沖的是核心人才流失風險。思凌科作為芯片設計企業，其核心價值在于研發團隊和知識產權。交易完成后，如何留住核心技術人員，避免“人去樓空”，是通業科技必須面對的難題。

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此外，資金鏈壓力也將成為常態。除了支付收購款項，通業科技還需要為思凌科的后續研發和市場拓展提供資金支持。通業科技2025年前三季度研發費用已達3811.83萬元，占營業收入的12.97%。收購完成后，這一比例可能進一步攀升，從而擠壓公司利潤空間。

更重要的是，通業科技或將面臨戰略重心分散的困境。同時管理軌道交通電氣和半導體芯片兩個截然不同的業務，對公司的管理體系、人才結構和資源分配都是巨大考驗。

整體來看，通業科技此次跨界并購事件集中暴露了公司在財務穩健性、戰略規劃、經營管理與公司治理等方面的多重深層問題。短期來看，高杠桿并購將加劇資金鏈壓力；中長期來看，若跨領域整合不及預期，將導致公司陷入“主業增長疲軟、新業務拓展失敗”的雙重困境。對于公司而言，亟需優化治理結構、強化風險管控、聚焦核心能力建設，避免盲目擴張加劇經營風險。（《理財周刊-財事匯》出品）