出手降溫后，回答一下關于股市的四個問題

市場今天最大的熱點，大家也清楚了，上面開始進一步對股市進行降溫。

一方面，中午，公告把融資保證金比例上調了，從80%上調到100%，相當于原來融資盤可以玩兒1.25倍的杠桿，現在至多1倍，降杠桿了，當然，存量合約不受影響，調整的是未來新開的融資合約；

另一方面，在下午股市多次試圖V型反彈后，尾盤，大量權重股出現巨額壓單，比如招行，下圖，賣一位置164萬手的賣單，相當于65億。

另外，包括對國晟科技這種妖股，采取了暫停相關投資者賬戶交易的措施。

降溫的意圖和動作，都是明確的——我想，如果要說和10年前有什么不同，就在于，咱們都經歷了這10年，從監管，到很大比例的投資者，都變得更有經驗，且更理性了。

接下來，我們直接來聊四個問題。

第一，觸發降溫的契機是什么？

顯然，上頭已經注意到了，股市處于過熱的狀態。

下圖，今天A股成交量進一步放量，逼近4萬億，A股本周至今的三個交易日，直接把A股有史以來的單日成交TOP3給霸占了。

下圖，分別是8月22日到9月1日的7個交易日，以及26年初以來的7個交易日，兩輪的融資余額凈買入趨勢，前者合計凈買入1488億，而后者則為1412億——我們知道，去年8月份，是很多投資者第一次認識到牛市來了的時刻，買什么漲什么，且當時市場有93行情前不會跌的強烈預期，因此，資金埋著頭往里沖，而此次開年的1400億，可沒有93行情這種事件預期，因此，更顯示出資金的狂熱。

另外，各種電商平臺上夸張的申購金額，令人瞠目結舌，在媒體的傳播下，也使得情緒進一步發酵。

此為降溫的背景。

第二，當前，火熱的股市，到底貴不貴？

我直接說兩個結論。

一方面，在“前所未有的低利率環境下”，股市整體來看，和其他大類資產相比，仍有相對性價比，這也是我們在《》里提到過的觀點，可以記筆記的一個觀點：

這一輪，股市的表現，很大程度上，是對23-24年利率快行下行的“滯后反應”。

下圖，是2010年以來，滬深300的市盈率，和10年國債到期收益率的走勢對比，可以看到，滬深300的估值處于這15年的中位數附近（紅線），但利率水平則從23年開始經歷了一次斷崖式的下行（紫線），處于歷史的絕對最低點。

與此同時，從12月的出口數據看，汽車、手機、集成電路、高新技術產品等，同比繼續高速增長，能夠看出我國經濟轉型的成果，是實實在在的，股市也理應反應這些變化，給與合理的估值。

但是，這里有個但是。

另一方面，股市的結構性高溫，已經到了很夸張的程度——價格遠遠跑到了基本面的前面。

可能是我能力有限，想象力亦有限，我舉個近期最熱門的個股之一，商業航天板塊的中國衛星為例，下圖，是其去年12月1日以來的走勢圖，短短30個交易日，累計漲幅接近200%，截止目前：

中國衛星的靜態市盈率超過4000倍，TTM市盈率接近2500倍，俗話說，天空才是想象力的極限，而當下，想象力直接干到了外太空。

與此同時，同花順的“商業航天”板塊總市值已經超過了10萬億（同花順的這個概念編制，本身就有巨大的問題），而馬斯克的SpaceX，其內部估值也就8000億美刀，6萬億人民幣上下，搞不清楚是誰追趕誰了。

這段的結論是：股市整體依然具有相對性價比，且中國崛起的趨勢不變，因此當下，在股市里尋找結構性機會，依然是確定性的投資機會，但A股同樣有眾多結構性嚴重過熱的板塊，建議投資者，一定要理性投資，人，只能賺到認知內的錢。

第三，降溫之后，市場會怎么走？

下圖，是賣方整理的，前兩次調整融資保證金比例后，指數的短期表現，可以看到，無論是上調還是下調，都沒有特別顯著的影響。

長期來看，影響股市的兩大因子，是估值*盈利。

而中短期來看，影響股市走勢的，是供給和需求的關系，這一點，和債市的邏輯其實是一樣的，具體可以看24年初，我寫的《》。

用大白話說，就是，股價的邊際變化，取決于，有多少人買，又有多少人賣。

買盤，包括融資杠桿資金、險資等機構資金、通過ETF和場外基金進來的投資者、以及純炒股的散戶，這里，外資我們甚至可以忽略不計。

而賣盤呢？除了上述的市場參與者以外，還應該包括，融券做空的資金、大股東減持的資金、IPO和再融資的資金（同樣起到抽水的作用），等等。

當買盤一直買買買，但沒人賣，或者想賣但賣不了的時候，價格就會出現異化——這時候，唯一能夠打斷這一趨勢的，是出現另外一個強勢的板塊，引起資金的興趣，從而調轉槍頭，這是最近大半年正在發生的事情。

這段的結論是：當我們看待市場的時候，要看上述這些資金，整體的情況，是否有本質的變化。

第四，一些建設性的建議。

大家都希望有慢牛，這里面，關鍵其實是看制度層面的建設，這也是這兩年，A股進步最大的地方，大家都有目共睹。

當然，下一步，如何做得更好呢？思路也是清晰的。

其一，是完善做空、減持等制度，核心是公平性、透明性。

其二，建立起動態調整的投融資平衡，這塊上面這周末其實已經講過了。

其三，加大對違法違規的處罰力度，這塊也已經在做了。

還有一塊很重要的點，且其實是近期影響市場的最核心的點，其長期危害性，是巨大的：

其四，約束基金電商平臺以及大量內容平臺的無序運營，和眾多的擦邊球動作，比如死灰復燃的基金實時估值，比如加倉榜，比如不乏藏污納垢的實盤榜，等等，互聯網平臺天生的“流量轉換”考核方式，極其容易加劇市場的極致化走向。

多聊幾句市場的熱點哈。

1、A股，創業板內部的分化。

給大家看兩個圖。

下圖，是2025年，創業板里頭，各個細分板塊的漲幅，咱們此前貼過，代表創業板市值和流動性最強的50只票的創業板50以57%的漲幅，遙遙領先，而掛鉤的創業板50ETF（159949），甚至還相對指數跑出了1個多點的超額，領跑所有的A股寬基ETF。

下圖，是各指數26年開年至今的表現，去年表現還不錯的創成長，年內收益仍然為負，主要原因在于，去年表現最火的CPO和電池巨頭，今年全部還是虧錢的狀態，而代表小盤的創200，強勢領漲。

進一步，有兩個問題，可以探討。

第一，創業板貴不貴？

我們以上面提到的創業板50ETF（159949）為例，下圖，雖然指數點位（藍線）已經接近了20年的高點，但TTM市盈率40倍出頭，還在近10年的50%分位數以內，接近于23年初，市場大殺一輪后的位置，顯然談不上貴——尤其是，按照我們上面提到過的邏輯，從“前所未有的低利率”視角去看，相對其他高估值小登板塊，更是顯得眉清目秀。

其邏輯，就在于行業分化加速、龍頭集中的趨勢下，高端制造相關的龍頭股業績，率先復蘇，用業績在消化估值，這個從去年的出口數據中，其實也能得到印證。

第二，今年到底什么風格會跑出來？

這里，我們不做判斷，把答案留給大家，做個投票。

2、港股，兩個熱點。

一是阿里這邊，再次開始放風，明天10點，要開千問APP的發布會，且釋放了一系列利好的數據，今天阿里健康暴漲19個點，阿里漲超5%，成為了恒科的絕對大腿。

二是攜程那邊，被市場監督總局立案調查，名義是“涉嫌濫用市場支配地位實施壟斷行為”，尾盤暴跌超6個點，攜程的殺熟問題，確實被人詬病的比較多。

整體來看，港股的估值合理性，依然是更好的，適合配置型資金。

3、表韭基金投顧的跟投操作。

今天，表韭全球有發車，大家可以關注。

據幾個平臺反饋，今日新增跟投的伙伴數量，也破了新高，但我們還是要對一起跟投的小伙伴說十六個字，往后看：降低預期，穩扎穩打，不急不躁，徐徐圖之。

擁抱優質股權投資的大時代，又豈在朝朝暮暮？

就聊這么多。

求贊、在看。

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