全國社保基金理事會原副理事長王忠民：并購是AI時代的“續命術”

AI時代下，并購成為退出主敘事

當前，股權投資行業正步入認知回歸與能力重塑的“淬煉期”：長期資本持續擴容，耐心資本日益成為支撐科技創新的核心力量，投資機構聚焦硬科技與戰略新興產業，深化布局、深挖價值；多元退出與投資路徑不斷拓展，加速構建“投早、投小、投科技”的良性生態；政府引導基金與國資投資平臺已成長為產業發展的“穩定器”與“助推器”，攜手產業方及各類資本，共建深度融合、共創共享的產融生態。

作為“十五五”規劃的開局之年，融中第十五屆中國資本年會暨大虹橋科創投資大會應勢啟幕。本屆峰會以《淬·煉》為主題，匯聚政府部門代表、頭部投資機構、頂尖經濟學家及行業領軍企業，于新年伊始展開深度對話，共議投資趨勢、產業發展與科技創新前沿，致力于打造覆蓋出資人、投資人與企業端的高效產融生態圈，推動投資產業鏈全鏈條融合與價值貫通。

2026年1月14日，融中第十五屆中國資本年會暨大虹橋科創投資大會上，全國社保基金理事會原副理事長王忠民先生以《驚爆的Al并購敘事與邏輯生態位》為題，進行了精彩的主旨演講。

王忠民在演講中提出，資本進入AI時代后，產業正在同步邁入“大并購時代”。并購不再只是財務層面的整合手段，更成為AI產業鏈、供應鏈與生態體系快速補位、加速迭代的重要方式。在這一過程中，平臺型巨頭、產業鏈核心企業與一級市場資本的進入與退出路徑，也隨之發生結構性變化。

以下為王忠民現場演講的精彩內容，由融中財經編輯整理。

并購成為AI增長與退出的主敘事

王忠民：尊敬的各位同行，在資本步入“AI時代”、而AI時代又邁入“大并購時代”的背景下，資本并購的形態正在AI產業鏈、供應鏈、生態體系以及資本的進入與退出方式中，發揮著深刻的時代影響力。

今天，我們將圍繞AI在并購模態中的幾個關鍵生態位展開討論，其中既有具體敘事，也有內在邏輯，更包括生態位在資本時代下的效應與延伸。

首先，在資本深度參與的AI場景中，通過并購將具有突破性的新生態位補充進原有體系，已成為去年及今年AI并購的主要敘事。一個尤為突出的案例是Manus被Meta收購。三年前，Manus在中國一級市場尋求融資時未能獲得足夠的人民幣資本支持，隨后轉向全球早期投資者，但當時一級市場對這類早期項目的投資仍不充分。然而三年后，該公司并未像大多數中小AI企業那樣選擇IPO，而是被一家公司以高估值收購——當前市場披露的交易額約為25億美元。

盡管其前期算法邏輯的具體來源與團隊背景仍有待厘清，但我們可以清楚地看到Meta給予這家成立僅三年多的公司如此高估值的原因：在AI時代，Meta自更名為以來，于元宇宙領域并未取得實質性突破。而當新的AI Agent出現時，Meta必然需要在自身原有生態體系中尋找最前沿的應用入口，才能將其積累的數據與AI算法能力通過AI Agent進行重構與釋放。這表明，在AI時代，那些能夠精準填補關鍵生態位空缺的中小企業，往往會被擁有雄厚資本和既有生態的大型公司以高估值進行投資或收購。

對于一級市場投資者而言，如果退出并非依賴于被投公司的IPO，而是通過被并購實現，那么投資者有可能在30倍、40倍市盈率的水平上實現全部退出。倘若不選擇退出，原股權轉化為收購方股權后，還可能帶來新一輪的早期投資機會，形成二級市場公司收購一級市場、進而推動股權溢價的局面。

去年，英偉達向英特爾投資了50億美元，同時OpenAI、英偉達與博通之間也存在大量交叉持股。英偉達主營GPU，英特爾主導CPU，歷史上CPU曾長期壓制GPU的發展。此時進行大規模投資，目的何在？如果英偉達在新的架構中需要將GPU與CPU深度融合，以共同支撐未來的增長故事，那么它需要的不僅是采購GPU，更是通過資本紐帶實現生態位的綁定與補全。這一敘事揭示：在AI時代，專業垂直細分領域的生態位公司，往往會被大型企業基于自身生態補全與結構成長的需求，以資本方式“嵌入”其體系——既成為其市場購買者，也成為其股權投資者。這既幫助大生態企業提升效率、降低成本，也使垂直領域的專業公司獲得資本加持、加速成長。

誰掌握新數據，誰占并購高地

如果數據、模型與算法是AI時代的基礎，那么數據基礎不足就意味著發展動力與“燃料”的匱乏。當一家公司掌握了稀缺的AI數據源，其價值便持續提升。

回顧開源運動早期，GitHub提出為所有開源代碼提供免費托管，并通過開放API平臺構建生態。此后，“開放”理念深刻影響了AI領域，成為AI數據生態的重要起點。這家公司免費托管數據、提供免費服務，其盈利模式曾受質疑。然而，當市場對開放數據的需求爆發時，其估值便迅速飆升。OpenAI成立后，若僅使用人類非AI歷史數據，其基礎將顯薄弱；而若能利用整個開源數據生態，則基礎大為鞏固。微軟正是看中這一點，以高估值投資并深度整合OpenAI，使其能夠借助開源生態的數據基礎進行訓練，從而遠遠超越了工業時代以語言、視頻為主的數據局限，構建起更強大的算法底層。

同樣，Meta早期的快速成長也源于其對社交數據的整合。當數據基礎成為AI時代并購的核心邏輯時，掌握符合AI發展需求的基礎數據，便成為并購活動的根本動力。

將這些敘事置于當下觀察，便能理解今年CES上黃仁勛推出的“世界機器人”模型，以及“AI教母”李飛飛所倡導的物理AI模型的意義——它們旨在將物理世界的科學發現數據化、算法化。今年很可能成為Physical AI數據爆發的元年，誰掌握這些數據，誰就能在AI驅動的科學發現與太空探索中占據先機。

再將視角延伸至代際發展。眾所周知，AI時代的前序是互聯網時代，而更早則是工業時代。但互聯網時代的巨頭是否必然延續為AI時代的巨頭？有趣的是，我們發現，許多互聯網巨頭依靠自身研發部門難以跟上時代的躍遷，而并購則成為它們快速追趕甚至實現跨越的關鍵途徑。

近期，谷歌市值已突破4萬億美元，并持續增長。它已從一家互聯網搜索公司，穩步轉型為在AI醫療、AI基因、AI生命科學等領域深入布局的AI時代企業。這一步跨越的關鍵，正是其在2017年以約14億美元全資收購了英國公司DeepMind。收購后，谷歌不僅給予哈薩比斯團隊高額回報，更將整個團隊深度整合。該團隊從圍棋算法起步，如今已致力于解析人類基因與蛋白質結構，并將相關工具開源，有望推動人類平均壽命延長至120歲，并加速未來五年的新藥研發進程。

由此可見，谷歌的“時代續命”并非完全依靠自身研發，而是通過戰略性并購實現的生態重構與能力躍升。這也再次印證：在AI時代，并購已成為企業獲取關鍵技術、數據與人才，實現代際跨越與生態擴張的核心手段。

CVC與“上帝視角”—零邊際成本下的創新生態

當技術成果全面開源，前期在廣告、視頻等領域積累的新數據與新方法便得以免費共享，推動整個生命科學與健康醫療生態體系廣泛采用。一旦形成爆發態勢，其能量將難以估量。回顧市值增長歷程，從2萬億、3萬億到4萬億，乃至當前——例如昨晚英偉達市值已達4.5萬億，正逐步逼近全球市值榜首——這背后往往伴隨著深刻的生態演變。

微軟的轉型即是一個典例。這家曾經憑借Windows與Office穩坐互聯網時代王座的企業，在安卓與iOS系統崛起后，一度面臨巨大壓力。其破局之道，在于從互聯網公司向AI公司的戰略轉身。正如之前所述，收購GitHub是其中一步；而向OpenAI投資120億美元，則是更關鍵的一舉，旨在將最前沿的大模型能力內化至自身產品中。此舉成效顯著：自大模型元年開啟，OpenAI的核心模型便全面融入微軟“全家桶”，助其取得顯著競爭優勢。與此同時，微軟的云服務Azure也通過從“閉源”轉向“開源”，從全球第二大云服務商躍居首位。這些關鍵進展，主要并非依靠微軟自身的研發，而是源于前瞻性的投資與并購。

這引出了當下資本敘事的一個核心視角：我們正步入一個由企業風險投資主導的時代。早期創業投資以極低的試錯成本推動著AI進步，并在一種“上帝視角”的經濟邏輯下，創造了公司估值與資本回報成千上萬倍增長的并購傳奇。

此前已闡明，即便是天量級的早期投資，也未必要依賴IPO，并購亦可實現退出。關鍵在于，當既有平臺公司能提供可自由調用的API、開放的源代碼、現成的服務器與算力——正如黃仁勛所提供的，將復雜計算封裝為可用工具——創新的門檻便急劇降低。例如，此次CES上推出的自動駕駛解決方案，其意義在于讓業界無需重復基礎研發，直接應用其端到端的底層能力即可，成本極低。

這構成了AI時代一種典型的產業鏈創新模式：當開源代碼與芯片服務器的邊際成本無限趨近于零，平臺便能以近乎零成本的方式，賦能生態位上的創業公司。創業者無需負擔早期高昂的固定成本，僅需將創新想法置于該平臺之上。其試錯的社會成本也趨近于零：失敗者可悄然離場，平臺并無損失，卻積累了寶貴的路徑數據；成功者則能脫穎而出。

這便是第一條邏輯：在邊際成本趨近于零的條件下，實現社會創新成本的最小化，這是“上帝視角”下經濟規律驅動的社會進步邏輯。

隨之而來的是第二條邏輯：當創業公司開始盈利，平臺可通過分潤分享收益；當其成長至更佳階段，平臺可進一步投資，獲取股權收益；待其成為生態鏈中不可或缺的一環時，平臺便能以高估值進行全資收購——因為平臺最清楚其蘊含的完整價值。

這種模式，是平臺公司以最低成本發現新技術、新物種的核心途徑。它不僅分擔了初創企業的成本，更設計了一套共贏的分配機制：盈利時平臺只取小頭，投資時將大部分回報返還，收購時則給出天量估值。這種估值，如Manus所獲得的25億美元，往往遠超一級市場早期融資的市盈率水平，令人難以拒絕。關鍵在于，此類收購通常能推高收購方自身的總市值。在這一框架下，所有參與主體——投資方、創新方、平臺方——其微觀經濟利益均能達到最大化。

若平臺匯聚足夠多的開發者，即便單個成功率不高，但憑借龐大的基數與成功后的分潤、投資及收購收益，平臺的整體回報依然可觀。當每一個社會主體的利益都被激勵至最大時，經濟學的規模效應、范圍效應、社會財富總量增長乃至溢出效應，都將充分釋放。

我們正在見證并分析的，正是AI時代的資本敘事。而在這個敘事中，并購無疑是最為精煉與核心的淬煉之火。本次探討聚焦于以下幾個層面：

其一，通過并購補全生態位或實現單點突破，是構建競爭力的關鍵路徑。

其二，當AI數據、物理數據等新型數據基礎顛覆以往的語言、文字、視頻模式時，掌控這些數據源的企業，自然成為高估值并購的核心對象。

其三，對于尚停留在互聯網時代的公司，僅依靠內部研發往往難以突破。必須敏銳識別并高估值并購產業鏈中那些嶄露頭角的“AI時代新星”，方能實現迭代、續命，乃至跨越式發展。

其四，新時代的CVC邏輯，在于構建一個平臺，讓外部創新者以最小成本參與開拓與開發，在實現自身成本最小化與利益最大化的同時，也滿足平臺生態擴張的需要，這即是AI時代“上帝視角”下的經濟發展邏輯。

如果這四重邏輯足以淬煉出AI時代的發展脈絡，那么本次大會所聚焦的資本淬煉與產業邏輯淬煉，必將以并購時代的高光模態與核心邏輯，為我們揭示未來的方向。