從恒大窟窿跳出，這家公司活成了別人的夢想

文/劉工昌

10月23日，兆馳股份披露2025年第三季度報告。前三季度公司實現營業總收入138.96億元，同比下降14.03%；歸母凈利潤10億元，同比下降27.13%；扣非凈利潤8.86億元，同比下降32.41%；經營活動產生的現金流量凈額為15.37億元，同比增長534.23%；報告期內，兆馳股份基本每股收益為0.221元，加權平均凈資產收益率為6.10%。

與半年報相比，三季報營收和利潤繼續大幅下降，但現金流改善明顯，負債率也降了。這說明公司控制風險做得不錯，財務基礎扎實。它真正的亮點是前三季度LED產業鏈和光通信等新興業務利潤貢獻占比超60%，基本擺脫了對傳統電視ODM業務的依賴。

無論從哪個角度來說，兆馳股份的三季報，可以算是一個意外之喜，證明這家公司真正從恒大的窟窿里跳出來了。

恒大差點把兆馳拖垮

作為國內少有的將藍寶石平片、圖案化基板PSS、LED外延片、LED芯片等四大工序集成到同一生產單體中的企業，2021年處在恒大上游的兆馳股份，因受恒大暴雷影響，其凈利潤大受影響。2021年業績預告顯示，兆馳股份2021年預計實現歸屬上市股東凈利潤2.3億元至3.3億元，同比顯著下降87%至81%。

當時兆馳股份踩雷恒大規模或超57億元，而公司前三季度盈利僅僅為16.33億元，如果兆馳股份對恒大以上應收項目全部計提減值，公司則將會出現大幅虧損。然而，公司2021年竟然實現了2.3億元至3.3億元的盈利。兆馳股份究竟怎么做到的呢。

2021年11月15日，兆馳股份通過董事會決議，審議通過《關于全資子公司增資擴股暨放棄對全資子公司增資權的議案》。其核心內容主要為通過引進戰投稀釋兆馳供應鏈的股份。需要指出的，兆馳供應鏈的資產包含恒大集團及其成員企業開具的商業承兌匯票為28.26億元。

董事會同意兆馳股份與惠州市麥威新電源科技有限公司和惠州市易為技術有限公司等兩名戰投簽署《關于深圳市兆馳供應鏈管理有限公司之增資協議》。2021年12月3日，兆馳供應鏈已收到30億元增資款，并已完成增資擴股的注冊資本工商變更手續。公司的持股比例由100%變更為14.7727%，兆馳供應鏈變成參股子公司，不再納入公司合并報表范圍。隨著兆馳供應鏈出表，意味著公司無需對其持有巨額的恒大應收票據進行大額減值計提。

而對于持有剩余的恒大債權，兆馳股份采取股份對敲方式進行轉移。公司于2021年12月8日與北融信簽署了《股權轉讓協議》，并根據雙方約定，公司以恒大集團及其成員企業開具的商業承兌匯票及應收賬款轉讓方式支付28.94億元以及現金支付567萬元元，合計29.00億元支付了本次股權轉讓款。

同時，根據《股權轉讓協議》約定，在協議簽署后30個工作日內，本協議項下標的股權應轉讓給公司并辦理完畢工商登記。隨后一則公告顯示，兆馳股份控股股東南昌兆投及其一致行動人顧偉先生與深圳市資本運營集團有限公司及其下屬全資子公司深圳市億鑫投資有限公司簽署了《股份轉讓框架協議》，轉讓所持有公司股份893，165，400股，占公司總股本的19.73%。

需要指出的是，兆馳供應鏈在收到增資款后已經歸還公司全部債務，公司與兆馳供應鏈不存在任何債權債務關系。①

與其他深陷恒大漩渦一蹶不振的企業相比，兆馳通過合理的財務手段與國資的入駐，巧妙的回避了這些風險，企業再次走上了正軌。

2025年的這番困境，則只能通過技術解決問題。

三季報帶來的喜訊

8月23日，兆馳股份披露2025年半年度報告。

2025年上半年，公司實現營業總收入84.83億元，同比下降10.89%；歸母凈利潤6.61億元，同比下降27.37%；扣非凈利潤5.78億元，同比下降32.69%；經營活動產生的現金流量凈額為9.73億元，上年同期為-5.72億元，同比增加15.45億元；報告期內，兆馳股份基本每股收益為0.15元，加權平均凈資產收益率為3.97%。

②

營收和利潤都大幅下降，對一家公司來講，不是個好兆頭。但作為一家成立已逾20年的公司，兆馳股份不是沒有出現過，比如2021年深陷恒大漩渦那場同比接近50%的大滑坡，當時很多人覺得它拖不過去了。

然而10月23日，兆馳股份披露2025年第三季度報告。前三季度公司實現營業總收入138.96億元，同比下降14.03%；歸母凈利潤10億元，同比下降27.13%；扣非凈利潤8.86億元，同比下降32.41%；經營活動產生的現金流量凈額為15.37億元，同比增長534.23%；報告期內，兆馳股份基本每股收益為0.221元，加權平均凈資產收益率為6.10%。

③

與半年報相比，三季報營收和利潤繼續大幅下降，但現金流改善明顯，負債率也降了。這說明公司控制風險做得不錯，財務基礎扎實。它真正的亮點是前三季度LED產業鏈和光通信等新興業務利潤貢獻占比超60%，基本擺脫了對傳統電視ODM業務的依賴。

LED產業鏈作為核心增長引擎，表現尤為亮眼：Mini/MicroLED顯示模組市占率超50%，其中P1.5及以上產品更是拿下85%的市占率，25000平方米/月的產能支撐出貨量同比翻倍。

作為顯示制造領域的重要代工廠，兆馳不僅已完成108吋、135吋、162吋等主流大尺寸MicroLED電視的產品布局，更在2024年通過國際一線大客戶的驗廠審核，成為其MicroLED電視的獨家外部供應商。此舉意義非凡。標志著兆馳成功躋身全球高端MicroLED的核心供應鏈。④

更關鍵的是車載LED領域，公司掌握的垂直結構芯片技術國內僅兩家具備，已經切入比亞迪、蔚來等車企供應鏈，高毛利屬性逐漸顯現。

兆馳LED如此成功，除了技術上的突破，還與其通過高度集約化實現生產效率的提升和人工成本的降低有關。

據總裁金從龍透露，兆馳半導體仍是當前唯一一家將藍寶石平片、圖案化基板PSS、LED外延片、LED芯片等四大工序集成到同一生產單體中的企業，無縫銜接的高效生產工序。大規模的硬成本投入，加上極致的成本控制和極致的精細化管理的相互配合，為兆馳半導體在LED芯片領域的發展筑牢了根基。⑤

光通信業務大進展

2025年三季度數據顯示，其新興業務利潤貢獻占比超60%，光通信板塊更以40%市占率的BOSA器件、即將量產的25G芯片等突破性進展，展現出強勁的投資潛力。

根據兆馳股份2025年半年報，其光通信業務有諸多亮點：

1）BOSA器件斬獲行業頭部客戶長期訂單，2025年出貨量1億顆，市占率躍升至40%。

2）100G及以下光模塊已獲多家頭部設備商驗證并批量出貨，形成規模收入。

3）具備25GDFB激光器芯片量產能力；2026年將推出50G及以上速率的DFB和EML光芯片、CW光源等相關的光芯片產品，以滿足高密度、低時延的數據傳輸需求。

從終端到核心原材料，從初級電信市場到數通領域，兆馳股份將持續推動光通信產業鏈的升級轉型。⑥

這些亮點到了三季報，得到進一步強化。

兆馳股份精準卡位光接入網與數據中心雙賽道，其BOSA器件已斬獲40%市場份額，100G及以下光模塊實現批量出貨，400G/800G產品進入客戶驗證階段，完美契合當前市場主流需求。

公司7個月就完成光通芯片產線通線，速度讓人驚嘆，目前已具備25GDFB激光器芯片量產能力，2.5G光芯片成功流片，400G/800G光模塊也進入客戶驗證階段。在數據中心400G光模塊領域，兆馳已成為華為、中興核心供應商。

此次與行業頭部客戶簽訂BOSA器件訂單，1億顆/年的出貨量以及首戰40%的市占率，充分驗證了兆馳股份在光接入網核心器件領域的技術實力與產品競爭力。

另一方面，依托長期訂單，兆馳股份可優化生產排期、提升供應鏈效率，為兆馳股份BOSA器件進一步提高市占率以及拓展更多光器件產品品類奠定了基礎，也為光通信業務的業績增長和良性發展提供了可預期的支撐。

從光模塊產品成功向多家行業頭部客戶供貨，到BOSA器件年市占率預計可達40%，這背后，既彰顯了兆馳股份強大的執行力以及在光通信賽道巨大的市場潛力，又凸顯了兆馳股份布局光通信的堅定決心。⑦

兆馳能走到今天，源于其發展途中的兩次關鍵轉變。

一次“自殺式”轉身

2005年4月兆馳多媒體成立，業務為家庭視聽消費類產品，包含機頂盒、視盤機、多媒體音響，主營夕陽產業DVD。

那年顧偉四十歲，站在香港展會的咖啡廳里，簽下50萬臺DVD的大單。靠極致的扣成本，拿下了歐洲市場。終于迎來了2006年，行業毛利高達30%，兆馳活過來了。

2007年兆馳多媒體成功整體變更為兆馳股份，其液晶電視產品正式研發成功開始進入生產及銷售階段，這意味著兆馳股份成功進入了電視ODM領域。

就當時的市場環境而言，這一舉動是十分冒險的。因為當時國內本土電視品牌廠商由于上游面板端的供應受制于人而遲遲未能崛起，使得LCD技術并未奠定優勢地位。兆馳股份是背負著面板供應困難、同行競爭激烈、技術路徑未明朗三座大山進入的電視ODM業務，但很快迎來了電視業務的爆發。

2007年，電視ODM業務在僅占兆馳股份總營收的36.81%，到了2009年，這一數據已提升至50.50%，為其上市提供了更豐富的業務支撐。

2010年，兆馳上市。又一頭扎進電視代工。

2011年，顧偉“自殺式”轉身。電視賣得正火，他卻殺進陌生的LED芯片領域。與2007年進入電視ODM業務時相似的是，2011年中國大陸LED產業同樣處于落后狀態。高管反對，風險太大。芯片燒錢無底洞，失敗就是萬劫不復。顧偉說，不做技術奴隸，就做行業尸體。

2011年，兆馳股份正式啟動LED封裝、電視背光和照明生產業務，并開啟企業發展的2.0時代。業務全面覆蓋LED上中下游。

兆馳股份選擇以LED封裝業務作為進入LED領域的第一站，一方面是因為該業務可以為其原有的電視ODM業務提供支撐——2011年下半年，兆馳股份實現了電視背光源全部自給；另一方面，借由兆馳光元，兆馳股份順利開展了照明背光業務，成功搭上了LED照明行業突飛猛進的高速列車。再隨后，布局兆馳半導體、兆馳晶顯，便是水到渠成地串聯起一條LED垂直產業鏈。⑧

從低端走向高端

2016年，當國內大多數同行還在普通LED的低價市場里殺得不可開交，它毅然決然地砸下二十億巨資，在江西南昌建立了一個半導體基地，并且從臺灣請來了一批工程師，專門研發當時還非常冷門的MiniLED芯片。這在當時，無異于一場豪賭。到了2020年，當市場開始真正認識到MiniLED的巨大潛力時，兆馳的芯片已經可以大規模生產了，比競爭對手快了至少一到兩年。

更重要的是，它實現了最關鍵的“芯片自主可控”。這意味著它不用依賴國外的供應商，既能控制成本，又能根據客戶的需求快速做出反應。可光有好的芯片還不夠，要想在高端市場站穩，還得有“集團軍”作戰的能力。

兆馳很早就意識到了這一點，它通過自己建設和收購，開始了“一條龍”全能型服務。

從最上游的芯片研發，到中游的芯片封裝，再到下游的顯示模組和整機生產，兆馳可以直接提供“一攬子”解決方案，不僅交付速度快，成本還能降低不少。

正是靠著這種別人難以復制的整體優勢，它才開始真正進軍上游。

2021年，兆馳開始沖刺三星的供應商認證。據說三星對芯片的亮度和顏色一致性的要求達到了近乎變態的程度，兆馳的工程師團隊把自己關在實驗室里，反復試驗了三個多月，才最終通過了三星嚴苛的考驗。

有了全球電視行業老大三星的“背書”，LG、索尼這些國際大廠也相繼找上門來。

到了2024年，兆馳甚至進入了以標準嚴苛著稱的汽車行業供應鏈，開始為特斯拉提供車載顯示模組。

這些頂級客戶的訂單，不僅給兆馳帶來了豐厚的收入，更重要的是，幫助它徹底撕掉了過去“中低端”的標簽，樹立起了“高端供應商”的品牌形象。在MiniLED這個全新的賽道上，它已經成了領跑者，部分核心芯片的市場占有率超過一半，穩居全球第一。

據說現在兆馳的MicroLED訂單都已經排到后年去了，而很多競爭對手甚至連大規模生產都還沒實現。⑨

2024年上半年，兆馳股份LED產業鏈凈利潤貢獻占比首次超過50%，成為公司業績彈性增長空間較大的重要引擎。⑩

建立核心價值

第二次轉變發生在2023年。當年7月，兆馳股份發布公告稱，公司擬1.34億元收購廣東瑞谷光網通信有限公司（以下簡稱：廣東瑞谷）。收購案最終在2024年順利完成，廣東瑞谷正式更名為廣東兆馳瑞谷通信有限公司（以下簡稱：兆馳瑞谷），而兆馳股份也借此順利以光器件、光模塊為切入點進入光通信行業。

圖源：AI

兆馳半導體目前正盡力完善對化合物半導體芯片的技術積累和布局，以實現對高附加值應用領域的全覆蓋；而兆馳瑞谷主營業務是光通信中光電器件產品的研發、生產和銷售，處于光通信產業鏈的中游環節，其所需要的光通信芯片產品，正是兆馳半導體積極拓展的方向之一。

具體說來：1.6TOSFPDR8光模塊研發設計已完成，預計2025年底推出樣品，同步推進LPO、CPO、硅光等前沿技術研發，與中際旭創、新易盛等龍頭的技術代差持續縮小。

2025年上半年，兆馳股份光通信器件、模塊營收已達3.09億元，疊加BOSA器件1億顆年度出貨目標，光通信板塊營收有望快速突破10億元。參考行業25-30%毛利率水平，該板塊可貢獻2.5-3億元毛利潤，成為繼LED之后的第二增長曲線。前三季度新興業務利潤貢獻超60%的數據，已印證轉型戰略的成功，光通信業務的持續放量將進一步打開業績彈性。

高速光芯片是打開高端市場的關鍵。兆馳股份25GDFB芯片量產將直接受益于50億元規模的國產替代市場，而50G及以上芯片研發推進，將使其具備800G/1.6T高端光模塊供貨能力。當前中際旭創憑借1.6T批量交付實現39.96%毛利率，若兆馳股份2026年實現高端產品突破，毛利率有望向龍頭靠攏，盈利能力顯著提升。

當前光模塊板塊對應2026年業績估值約25倍PE，中際旭創、新易盛等龍頭因技術優勢享受估值溢價。兆馳股份當前估值尚未充分反映光通信業務價值：若2026年光通信板塊實現5億元凈利潤，參考行業估值水平，僅該板塊市值就有望達125-150億元。隨著技術突破與業績兌現，其“傳統業務+新興成長”的估值折價將逐步修復。

兆馳股份的投資價值核心在于全產業鏈布局的稀缺性與國產替代的確定性。短期看，BOSA器件高市占率與100G模塊批量出貨為業績提供支撐；中期看，25G芯片量產與1.6T模塊研發打開增長空間；長期看，垂直整合能力在算力革命與國產替代浪潮中具備長期競爭力。?

踩在產業脈絡上

從DVD到電視代工，從LED封裝業務到高端MicroLED的2.0業務，再到光通信行業的3.0業務，這2.0時代注重的是補鏈、強鏈，是兆馳股份在發展傳統主業的基礎上，對LED產業進行持續的、縱向的延伸；而3.0時代，兆馳股份對光通信領域的開拓，則是在業務布局上的橫向拓展。

這里要說的是，兆馳的產業鏈，無論從DVD到LED，再到光通信，都是“技術同源-客戶同渠”的延伸。沒有盲目跨界，有的是冷靜的戰略推進，就是說，每一步都踩在產業脈絡上。

業務上，兆馳股份最初專注于DVD和機頂盒等家庭視聽消費產品的生產制造，隨后于2007年拓展至電視ODM領域、2011年進軍LED行業，并在2024年初步完成了對光通信垂直產業鏈的戰略布局。技術上，從視聽產品OEM到電視ODM，再到LED垂直產業鏈、光通信垂直產業鏈，兆馳股份不斷從低技術含量的制造向高技術含量的智能化制造轉型，其背后也反映了公司對技術創新和產業升級的持續追求。

當今整個傳統電視業務（消費電子周期）下滑，市場仍給予兆馳一定耐心，原因在于其第二增長曲線已清晰顯現：LED（尤其是Mini/MicroLED新型顯示）和光通信（AI算力驅動下的高速光模塊需求）是當前及未來確定性極高的高景氣賽道。兆馳在這兩大領域的垂直布局和實質性突破，提供了巨大的估值想象空間和業績彈性預期。

同時，公司抗周期性增強：業務結構從強周期的消費電子，拓展至兼具周期（LED顯示）與成長（光通信）屬性的領域，增強了公司整體抗單一行業波動的能力。尤其是產業定位升級：公司正從“電視代工巨頭”的形象，轉變為“半導體光電領域垂直整合的解決方案提供商”。這種定位的轉變，使其估值邏輯正在脫離傳統家電制造業，而向科技制造與半導體板塊靠攏。

兆馳股份的案例，是中國高端制造企業轉型升級的一個經典范式。在自身熟悉的產業鏈內，依托技術協同和客戶協同，持續向高技術含量、高附加值的上游核心環節進行縱向深化，從而構建穿越經濟周期的核心競爭力。

[引用]

①（恒大余震兆馳股份踩雷規模超過50億大施財技“搶救”報表新浪財經2022.03.11出品：上市公司研究院作者：夏蟲）

②（兆馳股份：2025年上半年凈利潤6.61億元2025年08月23日楊寧來源：中國證券報·中證網）

③（兆馳股份：2025年前三季度凈利潤10億元2025年10月22日沈楠來源：中國證券報·中證網）

④（MicroLED電視市場迎來一位“變量者”，其身份“不簡單”！視聽圈2025-09-30）

⑤（深度對話：兆馳半導體新發展戰略行家說Mini&MicroLED發布于2025-01-15）

⑥（凈利結構逆轉：兆馳股份上半年高科技業務盈利占比首破六成LEDinside2025-08-25來源：兆馳股份）

⑦（5年上市！6億研發！全球最大廠房！57歲江西老表的三極跳躍財經小助手2025-06-18）

⑧（兆馳LED產業營收創新高，COB技術雙向突破領跑MiniLED時代兆馳股份2025年04月25日）

⑨（MiniLED放量，兆馳股份，殺入高端局混合現實縫合師2025-11-03）

⑩（兆馳股份，邁向3.0時代2024-12-04）

?（兆馳股份三季報藏玄機：新興業務賺超6成利潤，AI算力賽道已卡位財經扒哥說市2025-11-17）