9.42億元國資接盤仍難解困？南方黑芝麻“天價對賭”延期，前三季度凈利暴跌80%

本文為食品內參原創

作者丨張雪梅編審丨橘子??????????????????????????????????

一份“對賭協議”延期公告，讓這家41年老字號的業績困境再度暴露。換言之，廣西國資9.42億元接盤，雖為企業留出喘息之機，但逐年攀升的業績目標仍讓這家公司的前路充滿變數。

凈利暴跌80%，對賭延期

近日，黑芝麻（000716.SZ）的一則補充協議公告，揭開了其業績頹勢的冰山一角。

其控股股東黑五類集團與廣西自治區國資旗下的廣旅大健康約定，將原本2025-2027年需完成的0.95億、1.05億、1.15億元凈利潤目標，推遲至2026-2028年兌現；同時，三年扣非凈利潤孰低值均不得低于6800萬元。

這一調整的直接誘因，是黑芝麻低迷的業績表現。2025年前三季度，黑芝麻營業收入為14.69億元，同比減少7.52%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為681.93萬元，同比減少83.67%；歸屬于上市公司的扣非凈利潤為虧損632.86萬元，同比減少114.28%。

“今年的業績對未來的參考性不大。”黑芝麻相關工作人員對食品內參回應，“今年前三季度業績與去年同期相比存在差距，但全年尚未完結，暫無法確定年度業績和去年同期相比的狀態。”

事實上，業績滑坡并非黑芝麻的短期問題。2020-2024年的5年間，黑芝麻錄得的最高年利潤為0.78億元，低于業績承諾的最低目標。對于該業績承諾的設定依據，相關工作人員表示：“業績承諾的定額是交易雙方協商確定，而非上市公司決定。”

此次對賭調整的背景，是今年8月敲定的國資入主方案。

彼時，黑五類集團與廣旅大健康簽署《股份轉讓協議》，前者將其持有黑芝麻的1.51億無限售流通股（約占公司總股本20%）轉讓給后者，轉讓價格為6.25元/股，轉讓總價款為約9.42億元(含稅)。

若該項交易實施完成，上市公司的控股股東將由黑五類集團變更為廣旅大健康，實際控制人也將變為廣西自治區國資委。不過，本次“對賭”延期雖暫緩了黑芝麻的業績壓力，但并未從根本上解決企業的經營困境。

創立于1984年的黑芝麻，曾憑借經典的黑芝麻糊產品風靡全國，是國民級品牌的代名詞。1997年4月，黑芝麻登陸深交所，成為“中國黑芝麻產業第一股”。但過去數年里，這家老字號陷入主業乏力，副業失利的困境。

主業方面，黑芝麻糊等傳統產品面臨消費升級沖擊，品牌老化問題突出，年輕消費者多青睞五谷磨房這類新興品牌。

其以“現磨代餐”“健康配方”為賣點，突出“養胃”“養發”等功能性標簽，并打造多媒體矩陣，通過KOL、KOC和內容種草，跨界聯名等方式觸達年輕消費群體。

可以對比的是，2025年上半年，五谷磨房（01837.HK）收入為11.35億元，同比增長14.3%；公司擁有人應占期內溢利為1.07億元，同比增長18.4%。而黑芝麻錄得營收、利潤雙降。2021-2024年，黑芝麻的營業收入也持續收縮，自40.25億元降至24.65億元。

國資入主，救命還是“死緩”

為尋找第二增長曲線，黑芝麻選擇跨界新能源領域，但并未取得突破。2024年，黑芝麻宣布其計劃投資35億元的新能源項目暫緩。

早在2017年，黑芝麻就參股天臣新能源；2023年又在南昌新建區投建磷酸鐵鋰儲能鋰電池生產基地。彼時，企業公告顯示，該項目預算投資達35億元，原定于2025年完成兩期項目達產。但2024年黑芝麻以嚴控投資風險、避免投資損失的理由叫停項目建設。

2024年8月，企業也迎來關鍵人事變動——聯合創始人韋清文卸任擔任多年的董事長一職，由另一聯合創始人李漢朝的侄子李玉珺接班，但管理層更迭未能扭轉業績頹勢。

在此背景下，廣西國資入主無疑是“雪中送炭”，至少在短期內化解了黑芝麻的生存危機。

一方面，9.42億元的收購款緩解了黑芝麻的現金流壓力，且控股方廣旅大健康業務涵蓋健康產業投資、食品分銷渠道運營等領域，能為黑芝麻提供本地商超渠道優先準入、區域經銷商資源對接等實際支持。

另一方面，國資背景能為其爭取更多政策支持，如地方政府的補貼、渠道資源傾斜等，相比民營控股時期，抗風險能力顯著提升。

“經國資整合優化民營上市公司的不良資產后，黑芝麻尚存發展空間與生存機遇。”中國食品產業分析師朱丹蓬對內參君指出，企業的核心問題在于戰線太長、聚焦不足、創新滯后，未能匹配新生代的核心需求，盲目跨界又受限于運營能力與行業壁壘，業績低迷已成必然。

在他看來，黑芝麻需優先做強主業，再拓展關聯度高的子行業賦能。內參君就提振業績的方向詢問黑芝麻方面，相關工作人員表示：“涉及上市公司未披露內容，不方便回復。”

但說到底，廣西國資的9.42億元，是黑芝麻的及時雨，但非免死金牌。

延期后的對賭協議顯示，2026-2028年凈利潤要達到0.95億、1.05億、1.15億元，這三個數字比黑芝麻過去5年的最高年利潤0.78億元，分別高出21.79%、34.62%、47.44%，意味著企業每年要實現較高的穩定增長。對于近年持續下滑的黑芝麻來說，這絕非易事。

“業績承諾未完成不會對公司經營造成不利影響。”黑芝麻相關工作人員表示，該承諾是承諾方對國資及投資人的責任約定，初衷是推動上市公司提質增效。作為承諾方，公司需全力達成目標，若未能兌現則需承擔補償責任，這也會倒逼經營團隊加大經營力度。

眼下，對賭延期一年，給了黑芝麻機會。但如若黑芝麻不能抓住此次國資入主的機遇，解決品牌老化、戰略混亂的核心問題，最終可能從“死緩”走向“出局”。