JPM 2026并購靜悄悄

氨基觀察-創新藥組原創出品

作者 | 武月

JPM年度盛會的聚光燈下，空氣里彌漫著一種熟悉的期待與一絲不易察覺的焦灼。

歷來是每年JPM大會的焦點，也是衡量行業信心的溫度計。不同于2025年JPM，強生在首日就以146億美元收購Intra-Cellular，打響了百億美元并購的第一槍，今年的JPM似乎靜悄悄。

從開始到結束，有的只是默沙東320億美元收購Revolution、禮來150億歐元收購Abivax的傳聞，并未有轟動市場的大額并購案官宣。

然而，表面的平靜之下，暗流早已洶涌。自2025下半年尤其四季度以來，大型并購激增，市場普遍預計2026年將成為并購大年。

巨頭們的焦慮與渴望正在此交匯。面對未來5年高達約3000億美元的專利懸崖，大藥企必須加速角逐數量有限的后期資產。幾個月前，輝瑞與諾和諾德之間為爭奪減肥藥新銳Metsera而展開的競購戰，早已將這種緊迫感推至臺前。

于是我們看到，默沙東在今年JPM大會上將主動獲取具備長期價值創造潛力的外部創新作為戰略首位，諾和諾德稱可調動200-400億美元發起收購……

因此，盡管參會者在JPM召開前夕所期待的那種轟動業界的重磅交易并未發生，但市場依舊樂觀，因為手握重金的大藥企，不會也不能放過尋求增長的機會，重磅并購交易隨時可能發生。

并購大年，懸崖邊的巨頭與遲到的爆發

2025年1月，強生以146億美元收購Intra-Cellular的交易，曾讓市場以為生物醫藥行業將迎來 “高價交易爆發年”，但現實很快潑來冷水。

上半年，FDA史無前例的人員流動引發了業界對該機構審批流程和時限的擔憂，加之特朗普總統威脅要對藥品征收關稅并設定最惠國待遇價格，在不確定性主導市場的背景下，企業紛紛擱置了業務發展計劃。

轉折點出現在下半年。當監管與定價環境逐漸清晰，并購市場開始急速升溫，壓抑已久的并購需求集中釋放。2025年規模最大的10筆并購交易中，有8筆發生在下半年，其中6筆集中在第四季度——諾華120億美元收購Avidity、輝瑞100億美元拿下 Metsera、默沙東 92億美元收購Cidara、BioMarin48億美元收購Amicus、諾和諾德47億美元拿下Akero。

也正因此，市場認為2026年或許會成為并購黃金之年。因為MNC的焦慮與渴望在此交匯，它們正面臨史上最嚴峻的“專利懸崖”。未來5年，行業每年需要填補8至10款超重磅炸彈藥物的市場，預計總營收超3000億美元的藥物，將在2030年前失去專利保護。

與此同時，面對內部研發生產力下降、外部創新成本飆升的困境，通過并購直接獲取增長籌碼與創新資產，成為最快捷的戰略路徑。

巨頭的動作清晰顯示了它們的迫切。2025年，生物醫藥領域共發生46起并購事件，并購總額達1136.06億美元。顯然，經歷2024年的擱置后，2025年迎來了并購爆發。

從并購次數來看，賽諾菲與諾華并購次數最多，分別有4次；從并購金額來看，默沙東的并購花費最多，達192億美元，其次是強生（177億美元）、諾華（151億美元）、賽諾菲（129億美元）、輝瑞（100億美元）。

這不難理解。根據加拿大皇家銀行統計的MNC專利懸崖缺口，從高往低排名的前5名MNC分別為：默沙東、諾和諾德、強生、諾華和輝瑞。K藥帶給默沙東的壓力，無需多言；強生的壓力也正在加大，STELARA（2023年專利到期）、SIMPONI（2024年專利到期）以及DARZALEX（2029年專利到期），都是強生單品銷售額前十的藥物，其不得不加速戰略調整。

那么，2026年大藥企們還會繼續嗎？答案或許是肯定的。除了輝瑞過去兩年完成兩筆大額并購后決定暫緩腳步，首要目標是最大化已完成關鍵交易的價值。

默沙東在JPM大會上明確表態，將 “主動獲取具備長期價值創造潛力的外部創新”，320億美元收購Revolution的傳聞雖未落地，卻已釋放強烈信號。諾和諾德CEO則更為直接，只要有價值，他們有能力完成下一個200 億、300億或400億美元的并購。

當然，不那么迫切的大藥企依舊從容。比如阿斯利康，依舊重申800億美元營收目標；再比如羅氏，強調自己不會面臨專利懸崖。

但無論如何，填補營收缺口、尋找下一代增長引擎，已成為整個行業的集體行動綱領。

競購信號槍，有限資產的激烈爭奪

不久前發生的MNC競購Biotech，被視為大藥企重啟大額并購的強烈信號。

這其中，輝瑞與諾和諾德圍繞減肥藥新銳Metsera展開的競購戰，是最引人注目的案例。輝瑞率先以73億美元報價鎖定 Metsera，諾和諾德隨即報出85億美元，雙方你來我往，最終輝瑞以100億美元總價拿下。

這場爭奪，凸顯了巨頭們對優質后期資產的渴求。

Metsera的吸引力，在于其管線的差異化價值，其核心資產MET-097是一款超長效GLP-1 受體激動劑，半衰期達380小時，有望實現 “每月一針”；另一款資產MET-233i則是胰島淀粉樣肽/降鈣素雙重受體激動劑，臨床數據顯示36天內可實現8.4%的安慰劑校正體重減輕。對于輝瑞來說，在GLP-1領域屢屢受挫之后，收購Metsera能快速補上肥胖領域的短板；而諾和諾德雖有司美格魯肽這一王牌產品，但仍不愿放過 “每月給藥”的潛在突破口。

無獨有偶，同期Avadel制藥也引發 Alkermes與靈北制藥的競購。Alkermes先以每股20美元報價，靈北制藥隨即提至23美元，最終 Alkermes 加價至22.5美元才鎖定交易。

這類競購案的接連出現，核心原因在于“優質后期資產稀缺”。麥肯錫一項分析顯示，目前市場上僅有17項“無權利負擔的III期資產”，估值約10億美元，且隨著相關交易的達成，這一數量還在進一步縮減。

當需求遠大于供給時，收購方必須加大投入才能鎖定優質資產，“競價搶籌”自然不足為奇。而這種競購，尤其輝瑞與諾和諾德關于Metsera的激烈爭奪，已成為并購環境回暖的重要信號。

“Metsera并購案標志著大型藥企重拾信心，愿意再次開出巨額支票，”海外Biotech Contraline首席執行官凱文?艾森弗拉茨表示，“這種熱情將持續到2026年，核心原因很簡單：藥企的營收懸崖并未消失，內部研發效率仍顯滯后。”

海外投行也認同這一觀點，認為專利現狀與Metsera并購案，共同預示著“數年來最強勁的并購環境之一”。

換句話說，即使今年JPM大會未達成轟動行業的大額并購案，但是市場依然樂觀，因為交易的底層邏輯和驅動力已經變得無比堅實。

花錢邏輯變了，確定性、補強才是王道

所有人都記憶猶新，6年前的JPM大會召開前夕，BMS以740億美元收購新基，創下行業并購交易規模之最。

彼時特朗普首任總統期間，生物醫藥行業掀起“巨頭互吞”熱潮：武田640億美元收購夏爾、艾伯維630億美元收購艾爾建，交易邏輯圍繞“規模擴張”展開。

那么，如今是否會迎來類似規模的整合？答案是否定的。邏輯很清晰：藥企約有3000億美元的營收即將因專利保護到期而流失，而資產負債表上的可用資金卻異常充裕。Stifel去年10月的一項分析估計，藥企的合計可用資金高達1.2萬億美元。

說白了，MNC錢更多了，但是花錢的邏輯變了。業內普遍認為，藥企已不再尋求橫向擴張，而是聚焦確定性補強。摩根大通分析師曾預計，2026年并購活動將持續升溫，交易將聚焦后期、低風險資產，中等規模交易（約50億-150億美元區間）會更多。

當然，雖然大藥企放棄了“規模至上”的并購思維，但確實看到了更大規模并購交易的潛力。

實際上，這在2025年已經可以窺見。2024年整個行業僅一筆超過百億美元的并購，而2025年則達成了4筆，總交易額也創新高；同時，這些百億美元并購大多聚焦管線補強，如默沙東收購Verona Pharma補充COPD領域資產，強生收購Intra-Cellular加強CNS布局，而非“為規模而規模”。

JPM大會前夕，流出了一份華爾街買方調查，包括減肥藥領域的Viking、口服GLP-1研發商碩迪生物，以及腫瘤精準治療公司Nuvalent等企業上榜，被機構們認為最可能被MNC“吃掉”或是達成重磅合作的對象。這些公司要么擁有后期臨床資產，要么在細分賽道具備差異化優勢，符合“低風險、高潛力”的篩選標準。

買方也并非只有超級巨頭。Leerink Partners近期曾預測，再生元、福泰制藥、渤健、莫德納和爵士制藥可能很快達成相關并購協議。

但頗具戲劇性的是，再生元卻在2026年JPM大會期間潑了一盆冷水。根據其內部分析，2010 年以來的458項大藥企交易中，43%失敗、37%僵持，僅20%獲得上市批準，最終商業成功的比例僅10%；3500億美元投入的總體回報率僅8%，其中并購交易回報率4%，遠低于授權交易的18%。

鑒于此，再生元過去兩年68%的經費用于內部研發，在BD方面的現金投入僅為3%，遠低于行業平均水平的27%。

這無疑是對當前并購狂熱的一劑清醒劑。歸根結底，并購仍是一場基于專業判斷的賭注。

所有人都在等著看，下一張巨額支票，將由誰開出，又將被誰欣然接受。

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