月燒1億營銷費，半畝花田的增長還能撐多久？

出品｜公司研究室IPO組

文｜王哲平

近日，國貨品牌半畝花田的母公司花物堂正式向港交所遞交招股書，擬香港主板IPO上市。2025年前三季度，半畝花田營收同比大增76.7%。但亮眼業績背后隱憂重重。

曾為核心的洗面奶等面部洗護業務陷入量價齊跌惡性循環，毛利率持續收窄。公司依賴每月近1億元營銷投入驅動增長，研發投入占比不足2%，低俗營銷爭議更暴露管理漏洞，多重風險為其穩健運營蒙上陰影。

洗面奶業務顯頹勢

花物堂成立于 2010 年，早期聚焦于身體護理領域，如今其產品矩陣已覆蓋身體護理、發部洗護及面部洗護三大板塊。

在業績方面，花物堂營業收入從12.0億元增至15.0億元，同比增幅達25%。2025年前九個月，營收進一步攀升至19.0億元，同比增長76.7%，同期經調整凈利潤增幅達197.2%。

在這份亮眼的成績單背后，值得投資者關注的是公司面部洗護業務正陷入"量價齊跌"的惡性循環，戰略定位愈發邊緣化。

面部洗護曾是半畝花田的核心業務板塊，其中洗面奶（主要為潔面慕斯）作為旗艦產品之一，一度憑借 “米酵氨基酸” 等概念獲得市場關注。2023年，該業務收入6.0億元，占總收入比重高達50.1%，一度超越身體護理，成為最大收入來源。

然而，這一高光時刻未能持續。

2025年前三季度，面部洗護收入雖微增至4.6億元，但收入占比已大幅下滑至24.4%。但值得警惕的是，這種增長是建立在“以價換量”的基礎上。

根據招股書，2025年前三季度，面部洗護業務的產品均價從2023年的20.7元/件降至16.5元/件，降幅近20%。

產品售價的下滑也擠壓了該業務毛利率空間，該品類毛利率從2023年的66.2%下滑至2025年前三季度的62.3%。

價格下探與毛利收窄的背后，是激烈的市場競爭與品牌策略的被動調整。

面對薇諾娜、至本等專業功效型品牌的圍剿，半畝花田的“花植概念”在面部清潔領域缺乏技術壁壘，難以支撐高溢價。為維持銷量，公司不得不采取更具競爭力的定價策略，甚至捆綁舊款產品清庫存，導致整體盈利能力受損。

招股書坦言，2024年面部洗護毛利率下降，部分原因正是“包含舊版面部護理產品套裝的銷售”。

曾經被視為第二增長引擎的面部洗護，如今已顯疲態。公司未能將產品的市場份額優勢轉化為持續的收入增長，反而陷入“以價換量”的惡性循環。

每月營銷投入近1億元

在半畝花田的崛起敘事中，“簽約頂流明星+海量KOL投放”是兩大關鍵抓手。然而，這套高舉高打的流量玩法，正演變為一把雙刃劍——營銷費用增速遠超營收增速，品牌陷入“越投越貴”的增長悖論。

2025年前三季度，公司銷售及營銷開支高達8.96億元，相當于每月花費近1億元用于購買流量。

值得注意的是，2025年前三季度，公司銷售費用同比增長79.3%，已明顯高于同期76.7%的收入增速。這表明，公司收入增長主要靠營銷驅動，已形成典型的“投入越多、增長越快”的路徑依賴。

明星代言是半畝花田營銷投入的重要組成部分。招股書提及，公司自 2019 年起聘請品牌代言人提升知名度。

近兩年，半畝花田采用“雙頂流”代言策略：2024年初簽約90后頂流女星迪麗熱巴擔任身體乳與手霜全球代言人；2025年初再邀奧運冠軍孫穎莎出任洗護發系列全球代言人。

前者以“金鷹女神”身份強化品牌時尚感，后者以“實力派”形象呼應產品功效訴求，形成互補效應。官宣后，迪麗熱巴代言的美白身體乳迅速登頂電商平臺品類TOP1，孫穎莎推廣的“香蓬瓶”洗發水亦拿下三大平臺榜首。

除了明星代言，半畝花田的營銷投入還包括抖音、小紅書等平臺的達人直播、短視頻推廣等內容電商運營。

招股書披露，公司單月合作KOL數量曾高達40至50人，電商推廣費用在2025年前三季度占營銷總支出的72.3%。

在每月近1億營銷費用的對比下，半畝花田的研發投入顯得“可憐”。2025年前三季度，公司研發費用僅2814萬元，研發費用率低至1.5%，遠低于營銷投入的三十分之一。

此外，公司營銷也曾被質疑低俗。

2025年12月，快手主播劉二狗在泳池派對直播中安排男性嘉賓為身著泳裝的女性貼身涂抹半畝花田煙酰胺身體乳，低俗畫面引發平臺封禁整改。這種為博眼球突破底線的營銷手法，與其主打的"花植護理"清新定位嚴重背離，暴露出品牌在營銷合作中的管理失控。

線下擴張隱憂凸顯

半畝花田的風險點還在于線下渠道的低毛利、產能波動大、庫存去化周期拉長等。

成立之初半畝花田只是一個純電商護膚品牌，只在線上銷售。2021年，公司加速線下布局，構建線上線上全渠道體系。其中，線下以經銷商渠道為主。

根據招股書，2023年及2024年及2025年前三季度，公司線下經銷商收入占比分別為12.4%、21.8%、22.1%。

但需要注意的是，2023年到2025年前三季度，公司線下經銷商渠道的毛利率從42.0%降至37.0%，其下滑幅度明顯快于線上經銷商渠道毛利率。

在快消行業，5個百分點的毛利率下滑是致命傷。

這一現象背后存在雙重誘因：一方面為搶占終端貨架，公司對經銷商采取深度折扣政策，招股書明確 “針對經銷商銷售，產品通常以低于建議零售價的折扣出售”，直接拉低出廠價；另一方面線下運營的進場費、陳列費、促銷員成本等額外支出無法有效轉嫁終端，只能自行消化，進一步侵蝕利潤空間。

生產端的產能波動則為質量穩定埋下隱患。公司濟南原材料加工廠的產能利用率起伏劇烈，2023年為73.1%，2024 年飆升至94.2%，2025年前三季度又回落至 77.6%。

這種大幅波動易導致生產工藝不穩定，可能造成產品質量參差不齊。2020年山東省藥監局抽檢發現，其“海藻水光盈潤面膜”中防腐劑“甲基異噻唑啉酮”含量超出國家標準上限1.8倍，該成分過量可能引發皮膚刺激或過敏，暴露出供應鏈品控在產能波動下的漏洞。

庫存壓力持續加劇進一步放大經營風險。

2023年末至2025年三季度末，公司存貨賬面價值從6101萬元快速增至1.8億元，增長近2倍；同時存貨周轉天數從56.1天拉長至62.4天，去化效率顯著下降。

半畝花田的線下擴張未能實現規模與效益的同步增長，低毛利、產能波動、庫存積壓形成惡性循環，既削弱了盈利可持續性，又加劇了質量與資金鏈風險，為其IPO后的穩健運營增添了不確定性。