瀘州老窖近十年首現業績雙降

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瀘州老窖近十年首現業績雙降

王琳

今年上半年，瀘州老窖不僅沒有完成年初制定的“穩中求進”的經營目標，距離重回中國白酒行業“前三”的目標似乎也越發遙遠。

日前，瀘州老窖發布2025年半年業績報告顯示，今年上半年，公司實現營業收入164.54億元，同比下降2.67%，實現歸屬于上市公司股東的凈利潤76.63億元，同比下降4.54%。

分季度來看，二季度營收與凈利潤均由一季度小幅增長轉為負增長，其中，二季度營業收入為71億元，同比下降約8%，歸母凈利潤30.73億元，同比下降約11%。

根據Wind數據，這也是近10年來，除2020年一季度及年中曾出現營收同比下滑外，瀘州老窖首次出現營收與凈利潤雙雙下滑。

對于上半年尤其是二季度業績承壓，瀘州老窖將原因更多歸咎于行業環境的變化。在9月12日召開的業績說明會上，管理層表示，中國白酒行業正處于新一輪調整周期，行業整體呈現出“量減質升”的發展態勢，正加快從“存量競爭”向“價值創造”轉型。白酒行業已擺脫過去產能擴張的發展模式，正在經歷消費觀念、消費需求、消費場景以及消費渠道四個方面的巨大轉變。

不可否認，行業環境的變化確實對酒企發展存在重大影響，但從瀘州老窖自身的產品結構與經營策略來看，其內部問題同樣不容忽視。

各線產品消費承壓

今年上半年，瀘州老窖旗下各線產品消費承壓。

根據財報，瀘州老窖上半年實現酒類營收163.97億元，同比下降2.62%；其他收入實現營收5656萬元，同比下降14.68%。

分產品看，酒類主要包括中高檔酒類和其他酒類。中高檔酒指含稅銷售價格≥150元/瓶的產品，主要包括國窖1573、瀘州老窖特曲、百年瀘州老窖窖齡酒；其他酒指含稅銷售價格在150元/瓶以下，主要包括瀘州老窖頭曲、黑蓋。

上半年，中高檔酒實現營收150.48億元，同比下降1.09%，占營收比重為91.45%；其他酒實現營收13.5億元，同比下降16.96%，占營收比重8.2%。

數據來源：瀘州老窖2025半年報

拆分量價來看，上半年瀘州老窖中高檔酒實現銷量2.41萬噸，同比增長13.33%，噸價為62.39萬元/噸，同比下降約12.72%。量增價跌，顯示產品結構有所下降。

中國銀河證券研究報告認為，其中中檔酒收入增速快于高檔酒，高檔酒國窖1573中低度酒增速快于高度酒，上半年高檔酒消費承壓相對大眾酒更為明顯。海通國際報告認為，中高檔酒量增價跌，主要是以國窖1573、老窖特曲等主品牌價格調整或促銷策略影響所致。

其他酒產品實現銷量2.48萬噸，同比下降6.89%，噸價為5.44萬元/噸，同比下降約10.82%，量價齊跌。

中金公司進一步揭示了產品端的問題，二季度瀘州老窖中檔酒表現優于國窖系列，直接拉低了整體產品均價；同時，頭曲系列因去庫存壓力出現下滑，黑蓋二曲及其他低端產品更是下滑幅度顯著。這意味著，瀘州老窖在高端市場未能穩固優勢，中低端市場又面臨激烈競爭與庫存壓力，產品矩陣的抗風險能力亟待提升。

數據來源：瀘州老窖2025半年報

成本上升盈利下降

財報顯示，上半年，瀘州老窖的原料、人工以及制造等各項成本升高幅度較大。

數據來源：瀘州老窖2025半年報

具體來看，酒類的原料成本同比增長10.07%，人工工資增長14.53%，制造成本增長7.32%。其中，中高檔酒的當期成本同比增長14.65%，其他酒類成本同比增長2.44%。

上半年，瀘州老窖的銷售費用同比減少6.86%，銷售費用中，廣告宣傳費用被大幅削減，同比減少20.31%，但增加了促銷方面的投入，同比增長11.2%。此外，管理費用同比下降15.14%。

各項成本大幅升高、產品結構下移以及增加促銷投入，這些因素導致酒類毛利率在上半年同比下降1.47個百分點至87.18%。其中，中高檔白酒的毛利率同比下降1.23個百分點至91.03%，其它酒的毛利率同比降10.55個百分點至44.33%。盡管控費嚴格，但由于毛利率下滑較多，導致凈利率下滑0.9個百分點至46.6%。

數據來源：瀘州老窖2025半年報

盈利下滑之外，瀘州老窖的其他財務指標也浮現隱憂。

截至6月末，公司經營現金流凈額僅為60.64億元，同比大幅下滑26.27%，現金流收縮直接反映出企業經營活力的減弱。

合同負債是酒企業績的一個重要參考指標，顯示持續增長潛力。截至今年6月末，瀘州老窖合同負債為35.3億元，同比上漲50.7%，但較年初（接近40億元）則有所下降。

從銷售模式來看，上半年瀘州老窖主要以傳統渠道運營模式為主。財報數據顯示，上半年瀘州老窖傳統渠道實現營業收入154.65億元，同比減少3.99%；新興渠道實現營業收入9.32億元，同比提升27.55%。

截至6月末，瀘州老窖境內經銷商數量為1703家，同比下滑3.73%；境外經銷商數量共計88家，同比下滑4.35%。

財報發出后，多家券商機構在研報中普遍使用“蓄勢待發”“釋放壓力”“降速調整”等謹慎用詞，并普遍預測今年全年營收和凈利潤會出現下滑。申萬宏源證券更是下調未來三年凈利潤預期，其中，2025年歸母凈利潤預計從之前的135.3億元降至117.9億元，結合2024年134.7億元的歸母凈利潤計算，2025年同比降幅或將達到12.47%。

今年年初，瀘州老窖曾表示2025年的經營目標為“全年營業收入穩中求進”，如今看來，不僅這一目標沒有實現，重回中國白酒行業“前三”的目標也越發遙遠。

2024年，瀘州老窖以312億元的營收位列白酒行業第四，排在第三的山西汾酒當年營收360億元。今年上半年，瀘州老窖依然排名第四，但排在前三的貴州茅臺、五糧液和山西汾酒均實現正增長，其中貴州茅臺上半年營收高達910.9億元，同比增長9.16%，五糧液實現527.7億元，同比增長4.19%，山西汾酒實現239.6億元，同比增長5.35%。相比之下，瀘州老窖的增長壓力明顯，差距進一步拉開。

挖掘新增長空間

從行業層面來看，白酒行業正在經歷深度調整期：行業周期調整、消費環境變化與去庫存壓力。

在9月1日舉行的分析師會議上，瀘州老窖管理層表示，白酒消費正在進行四個方面的轉變：

一是白酒消費觀念改變，從“量的滿足”到“質的追求”，消費者更加注重產品的實際價值與品牌內涵的契合度；二是消費需求轉變，年輕消費群體更傾向于個性化、低度化、利口化、悅己化的酒類消費；三是消費場景深刻重構，政務消費場景占比進一步下滑，自飲場景則較為穩定且穩步增長，酒旅融合、文化體驗、科技創新等新興場景為白酒消費注入活力；四是消費渠道加速迭代，線上線下深度融合成為常態，電商直播在白酒銷售中的滲透率持續提升，行業營銷重心從“渠道壓貨”向“精準觸達”“用戶運營”轉變。

為了應對這些轉變，瀘州老窖管理層表示，在市場端，公司制定了市場精耕深耕中長期策略，將系統推進縣級以下市場的消費者培育，把下沉市場機遇轉化為可持續的增長動能。

在產品端，面對當前低度化、健康化、利口化、多元化等產品需求，瀘州老窖表示將繼續推進38度產品發展，推廣冰飲、調配等全新品飲方式，并適時導入28度國窖1573。因應消費分化趨勢，公司陸續將資源向特曲60版、特曲、頭曲等產品傾斜，持續鞏固大眾市場地位。同時積極布局高增長的光瓶酒賽道，擬推出全新的瀘州老窖二曲產品，讓公司覆蓋高端、中端和大眾產品完整價格帶的金字塔型產品體系，更好發揮出整體競爭優勢。

在渠道轉型方面，繼續深化數智營銷體系建設，進一步提高營銷費用投放的精準性，提高費效比，自建電商平臺、深化與主流電商及即時零售平臺合作，積極構建線上線下融合的全渠道營銷網絡，強化對終端和消費者的直接觸達能力。

然而，這些策略從提出到落地并不容易，低度白酒賽道競爭正日趨激烈，今年以來，主流白酒企業已相繼推出類似新品，比如五糧液推出29度“一見傾心”、古井貢酒上市26度的“輕度古20”、舍得酒業發布29度“舍得自在”，瀘州老窖距6月宣布28度國窖1573研制成功已過去三個月，但該產品仍未正式上市。

下沉市場與光瓶酒賽道的布局也同樣面臨挑戰，瀘州老窖能否構建出差異化優勢，仍需要時間的檢驗。

瀘州老窖當下的困境，正是白酒行業從規模紅利向價值紅利轉型期的縮影，能否憑借產品創新與數字化轉型走出困境，既是對其傳統經營模式的挑戰，更是推動其向 “高質量發展” 轉型的契機?！?/p>