“國企”萬科：大股東再借220億，遇極端情況深圳國資將“救場”

作者：學(xué)慧老記

入主萬科以來，深鐵集團(tuán)累計(jì)向萬科提供超千億元資金支持

11月3日，大股東深圳地鐵集團(tuán)又借款給萬科（萬科A，000002.SZ），這次竟然一口氣提供220億元借款額度。本次借款用途為用于償還公司在公開市場發(fā)行的債券本息以及經(jīng)深鐵集團(tuán)同意的指定借款利息，不得挪作他用。

就在前兩天，萬科還向深鐵借款22億元用于還債。公告顯示，截至10月31日，深鐵集團(tuán)已累計(jì)向公司提供 291.3 億元的股東借款。加上這次的220億借款額度，深鐵集團(tuán)共計(jì)向萬科提供了511.3億元資金及借款額度。

值得注意的是，2024年深鐵集團(tuán)凈利潤出現(xiàn)歷史性的負(fù)335.66億元，其中因萬科投資虧損確認(rèn)了334.61億元的巨額虧損，占其虧損總額的99.69%。在此情況下，深圳地鐵在2025年2~11月以平均每個(gè)月30億的驚人額度向萬科提供借款。

世上沒有無緣無故的愛。在自身遭遇巨額損失、資金異常吃緊的情況下，深鐵集團(tuán)還如此不計(jì)成本、不惜代價(jià)救萬科，為的是什么？

對此，有分析人士稱，深鐵持續(xù)“輸血”萬科，實(shí)屬“自救”之舉。若萬科倒下，深鐵站城一體化的“軌道+物業(yè)”模式將失去關(guān)鍵執(zhí)行者，地鐵沿線物業(yè)開發(fā)價(jià)值會(huì)大幅縮水。此外，深鐵作為深圳國資委全資企業(yè)，更承擔(dān)著“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、防風(fēng)險(xiǎn)”的職責(zé)。

只是不知道，萬科本身會(huì)不會(huì)變成一顆“深水炸彈”，將深圳國資8年布局、2000億元的資助、“萬億資產(chǎn)”夢想炸得煙消云散。

01

千億“輸血” 反受其累

萬科11月3日發(fā)布公告稱，公司于11月2日與第一大股東深鐵集團(tuán)簽署《關(guān)于股東借款及資產(chǎn)擔(dān)保的框架協(xié)議》，約定從2025年以來至公司2025年度股東會(huì)召開日為止期間，深鐵集團(tuán)向公司提供不超過220億元借款額度。

深鐵集團(tuán)再向萬科提供220億元借款額度用于還債，需提供擔(dān)保

本次借款額度涵蓋三類借款：框架協(xié)議生效前已發(fā)生但未提供抵/質(zhì)押擔(dān)保的信用借款、已提供擔(dān)保但無法實(shí)施的借款，以及協(xié)議生效后新增借款。

截至公告披露日，深鐵集團(tuán)已向萬科提供無擔(dān)保借款合同金額203.73億元，實(shí)際提款197.1億元，加上后續(xù)新增借款，本次框架協(xié)議下借款本金及利息總額預(yù)計(jì)不超過236.91億元。

這次已是深鐵集團(tuán)2025年以來第12次向萬科提供借款，前11次累計(jì)借出291.3 億元股東借款，三年期借款利率普遍為2.34%。再將2017年“寶萬之戰(zhàn)”時(shí)出資664億元收購萬科股權(quán)的款項(xiàng)加總，深鐵集團(tuán)這位“白衣騎士”共向萬科提供了1175.3億元資金及授信額度。

加上近年來深圳國資委向萬科提的各種“融資工具”支援的上千億元款項(xiàng)，萬科累計(jì)獲得深圳市政府協(xié)調(diào)下的各類融資超過2000億元。

而令人意想不到的是，萬科向深鐵的借款利率均為2.34%，但深圳地鐵自身的債券融資成本普遍在2.5%以上。也即是說，深鐵集團(tuán)一邊在自身失血的狀態(tài)下高息發(fā)債，一邊卻以更低的利率向萬科提供巨額借款。

公告顯示，深圳地鐵在2024年遭遇了前所未有的虧損，成為近年來國內(nèi)地鐵運(yùn)營中的一大轉(zhuǎn)折點(diǎn)。根據(jù)深圳地鐵集團(tuán)發(fā)布的年度報(bào)告，其2024年凈利潤虧損高達(dá)334億元，相當(dāng)于每天損失約9150萬元。

而深鐵解釋的巨額虧損的原因是“受萬科業(yè)績拖累”。2024年，因房地產(chǎn)銷售持續(xù)疲軟，萬科凈利潤虧損494.8億，這也是萬科成立以來出現(xiàn)的首次巨額虧損。

02

投資巨虧 轉(zhuǎn)型遇困

深鐵集團(tuán)自2017年拿出664億元一舉吃下華潤集團(tuán)、恒大集團(tuán)持有的萬科全部股權(quán)后得以成為萬科的第一大股東。其本意是借力萬科大力推進(jìn)“站城一體化”的“軌道+物業(yè)”模式，同時(shí)降低建設(shè)成本、獲得穩(wěn)定的投資收益，并助力深鐵“轉(zhuǎn)型發(fā)展”。

深鐵集團(tuán)借2017年“寶萬之戰(zhàn)”時(shí)機(jī)入主萬科，賬面浮虧超200億元

事實(shí)上，入主萬科7年來，深鐵集團(tuán)也確實(shí)從萬科分到巨額投資收益。資料顯示，截至2025年9月，深鐵集團(tuán)累計(jì)從萬科獲得股權(quán)分紅192億元。深鐵賬面浮虧已超過400億元，扣減分紅收益，實(shí)際投資虧損超200億元。?

也即是說，如果不受萬科拖累，深鐵集團(tuán)并沒有太多壓力，其盈利能力在全國地鐵運(yùn)營企業(yè)中排在前列，是少數(shù)幾家獲得正向利潤的企業(yè)之一。

在2024年之前的2019年-2023年，深鐵集團(tuán)分別實(shí)現(xiàn)凈利潤116.67億元、111.02億元、28.9億元、8.66億元、7.89億元。五年累計(jì)獲利273.14億元，但在2024年一年就虧掉了335.66億元，真是“辛辛苦苦七八年、一夜回到解放前”。

這其中固然有房地產(chǎn)開市場下行、軌道交通投資運(yùn)營成本增加等多種因素，但“確認(rèn)萬科股權(quán)投資虧損”是深鐵集團(tuán)巨虧的主要原因。2024年，深鐵因萬科投資虧損確認(rèn)了334.61億元的巨額虧損，直接推高了負(fù)債水平。

資料顯示，截至2025年6月末，深鐵集團(tuán)總負(fù)債為?4796.20億元?，總資產(chǎn)7932.32億元，資產(chǎn)負(fù)債率約為60.46%，較2024年末上升0.86個(gè)百分點(diǎn)。

然而，深鐵集團(tuán)的麻煩還不僅限于此，在“?站城一體化”開發(fā)業(yè)務(wù)萎縮及?軌道交通主業(yè)成本增加的疊加影響下，深鐵或“自身難保”?。

數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，其“站城一體化”業(yè)務(wù)收入僅16.25億元，同比驟降63%，存貨積壓1035億元，占資產(chǎn)比例為13.86%，且面臨減值風(fēng)險(xiǎn)。此外，深圳地鐵運(yùn)營里程超650公里，人工成本年均增12%（2024年薪酬支出83億元），折舊攤銷費(fèi)用超120億元，2024年的129億元票務(wù)收入無法覆蓋成本。

在此壓力下，又承受投資萬科的巨額虧損，“已上船”的深鐵集團(tuán)被迫萬科持續(xù)輸血，這也使得深鐵的資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步提升。

03

“極端”情況 國資救場

數(shù)據(jù)表明，深鐵集團(tuán)向萬科提供的500多億借款中，部分以萬科項(xiàng)目收益權(quán)及萬物云股權(quán)等擔(dān)保，部分為無擔(dān)保的純信用借款。而信用借款的一個(gè)重要原因是，萬科已無可供擔(dān)保的抵押物，但又急需借錢償債“續(xù)命”。

截至2025年三季度，萬科已償還到期債務(wù)288.9億元，主要通過深鐵集團(tuán)提供的借款支持實(shí)現(xiàn)。盡管獲得深鐵集團(tuán)累計(jì)291.3億元借款支持，但截至2025年三季度末，萬科仍有短期借款234.92億元、一年內(nèi)到期非流動(dòng)負(fù)債1278.94億元，合計(jì)1513.86億元，債務(wù)償還壓力仍較大。

這也意味著，即便有深鐵集團(tuán)和深圳國資的持續(xù)“輸血”，在銷售收入大幅減少的情況下，萬科的債務(wù)窟窿也很填平，深鐵或因此被拖向債務(wù)深淵。

公眾關(guān)心的一個(gè)問題是，如果說深鐵集團(tuán)再次向萬科提供220億元的借款額度是為了“提振市場信心”，那為何在明知萬科經(jīng)營狀況不佳、債務(wù)巨坑難填的情況下，深鐵集團(tuán)不及時(shí)減持止損呢？

財(cái)報(bào)顯示，2025年三季度，萬科扣非凈利潤為負(fù)148.95億元，同比大降117.3%；前9個(gè)月扣非凈利潤為264.86億元，同比降83.07%；用最新股本計(jì)算的全面攤薄每股收益為負(fù)2.35元。

深鐵債券票面利率曾高達(dá)6.75億元，為此支付高額利息

另外一個(gè)令人費(fèi)解的疑團(tuán)是，深鐵集團(tuán)一邊以更高的利息發(fā)行債券，一邊卻以低于市場利率、甚至低于自身債券融資票面利率的情況下，“貼息”向萬科提供巨額資金？

比如，10年期“23深鐵11”債券余額為13億元，票面利率為3.14%。而深鐵在近五年發(fā)行的債券票面利率多數(shù)在2.50%至2.99%之間，早期發(fā)行的債券票面利率甚至達(dá)到6.75%，均超過深鐵給萬科2.34%的借款利率。

然而，即便有深鐵集團(tuán)的“貼血”支持，萬科的經(jīng)營狀況和財(cái)務(wù)狀況仍在惡化。財(cái)務(wù)報(bào)告顯示，2025年1-9月，萬累計(jì)營業(yè)收入為1613.9億元，歸屬于上市公司股東的凈虧損 280.2億元。截至報(bào)告期末，萬科持有的貨幣資金為656.8億元，有息負(fù)債合計(jì)3629.3億元，資產(chǎn)負(fù)債率為73.5%。

對于深鐵集團(tuán)不計(jì)成本、不惜代價(jià)給萬科“續(xù)命”的原因，有分析人士指，深鐵已深度綁定萬科，持續(xù)“輸血”萬科實(shí)則是“自救”。若萬科倒下，不但深鐵“軌道+物業(yè)”的模式失云支撐，其資產(chǎn)還面大幅縮水的風(fēng)險(xiǎn)。另外，支持萬科也是深圳市政府“穩(wěn)定房地產(chǎn)市場、防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)”的一項(xiàng)重要舉措。

稍早前，在提到“為何要救萬科”時(shí)，深圳市國資委有關(guān)負(fù)責(zé)人曾稱，“萬科具備足夠的安全性”，萬科沒有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)，是深圳國資體系重要成員。如遇極端情況，深圳市國資委將“通過一切可能的市場化、法化手段幫助萬科積極應(yīng)對”。