李康：供給改善與需求隱憂并存

李康湘財證券首席經濟學家

以下觀點整理自李康在CMF宏觀經濟月度數據分析會（2025年10月）（總第80期）上的發言

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當前中國宏觀經濟運行態勢可概括為：供給端大幅改善，需求端亟待加強。回顧“十三五”至“十四五”的十年間，供給側結構性改革成效顯著，從基礎設施建設到出口產品競爭力均體現出供給端的巨大潛力。然而，需求端亟待加強，反映出宏觀經濟存在一定程度的結構性不平衡。聚焦9月份及前三季度數據，可歸納為以下三點：完成全年經濟增長目標具備信心、存在若干亮點、亦存在值得警惕的隱憂。

一、經濟運行態勢良好

當前經濟運行態勢為實現全年增長目標奠定了基礎。前三季度我國GDP同比增長5.2%，四季度實現GDP達到4.4%以上的目標具備很大可能性。因此，從宏觀數據走勢來看，我們對完成全年計劃抱有信心。

9月份進出口數據表現突出，成為宏觀經濟中的亮點。出口同比增長8.3%，顯著高于前期的3.9%；進口同比增長7.4%，較前值提升6.2個百分點。從出口結構看，對非洲出口同比增長56.4%，較前值提升30.6個百分點，相當于實現“半倍增長”；對拉美出口較上月增長17.5%；對歐盟出口雖單月增速3.8%，但同比增長仍達14.2%；東盟作為我國傳統出口 “大頭”，雖增速相對平緩，但憑借龐大的貿易基數，依舊貢獻了穩定的出口增量。盡管由于貿易戰及其他一系列因素，我國對美國出口下降27%，但通過對非洲、拉美、歐盟和東盟等市場的拓展，以及有關部門對出口做出的貢獻，有效對沖了對美出口下滑的負面影響，詮釋出“東方不亮西方亮，黑了南方有北方”的貿易韌性。

出口產品中，機電產品占比達65%，船舶出口亦表現強勁，這也為交通運輸部針對美國對我國船舶行業打壓采取反制措施提供了邏輯支撐。進口方面大多來自集成電路，在美國制裁前，我們大幅增加了來自于日本和韓國等地區的集成電路進口。可以看出，出口四大支柱，進口三大地區保持穩定的貿易格局對沖了消費下滑帶來的壓力。在消費指標從6.4%下跌到3.0%、消費貢獻度占GDP55%左右、消費增速連續五個月放緩的背景下，進出口的強勁表現為經濟增長提供了重要支撐。

二、物價低位運行隱憂顯現

當前經濟運行的隱憂主要體現在物價持續低位運行。9月份CPI同比下降0.3%，PPI同比下降2.3%已連續數月處于負增長區間。尤其在過去30多個月中，CPI漲幅均未超過1%，顯示出一定的通縮壓力。需要注意的是，中國經濟結構與西方國家存在差異，不能簡單類比，但通縮風險仍需高度警惕。有觀點擔憂經濟可能陷入滯脹，盡管我國GDP增長有所下降，但目前GDP增速仍保持在5%左右區間，根據中央會議和“十五五”規劃情況，明年亦有較大概率維持這一增速水平，因此滯脹之說缺乏依據。然而，通縮對經濟的損害不容忽視，其影響可能甚于通脹。

三、消費動力不足與政策應對

在“三駕馬車”中，消費貢獻率雖達55%，但其增速卻呈現下滑趨勢。若不局限于9月份數據，從“十一”黃金周情況觀察，電影票房收入三年來連續下降，僅為18多億元，與2018年持平；出游人數雖有所增加，但人均消費偏低。這些現象均反映，消費意愿仍然不足，若長期發展下去未來將會制約經濟發展。

在政策應對方面，需從多維度著手：

第一，理性看待“反內卷”。當前反內卷確有必要，但需深入分析內卷產生的根源，避免為反內卷而反內卷。應透過現象看本質，解決核心矛盾，從根本上緩解內卷壓力。

第二，創新消費刺激政策。在CPI連續30個月低迷、消費增速從6.4%回落至3.0%的背景下，亟需出臺創新性政策舉措。我們可借鑒諾貝爾經濟學獎得主莫基爾、阿吉翁和霍伊特沿自熊彼特經濟學的“創新性破壞”理論，將其應用于中國經濟發展實踐。長期而言，我們可考慮在“十五五”規劃或更長時間內研究制定國民收入倍增計劃。收入是消費最根本的支撐，消費的不足將引發人們對養老、醫療、就業等方面的擔憂。如果未來的收入預期能夠支撐當前的消費信心，就能夠從根本上提升居民消費能力。短期來看，前期的消費券、旅游補貼等政策效果有限，因此，可研究向全體居民發放現金的可行性。按每人1000-2000元標準，財政支出約1.4-2.8萬億元。我們可以通過發行國債或挖掘存量等方式籌措資金，促進居民消費，而消費增長又將反映在GDP和國家經濟上。

此舉具有多重效益：對低收入群體來說邊際效益最大，若每人發放2000元現金，三四口之家就會獲得6000-8000元，甚至可以有效解決貧困兒童上學等問題，改善民生；對中等收入群體來說，發放現金能夠解刺激家電更換，亦可帶動耐用品消費和服務業復蘇，促進輕工業發展和產能消化；對于高收入群體來說，即使邊際效益較低，但仍可帶動高端餐飲等行業的消費，間接解決就業問題。統一發放還可避免貧困線劃分可能帶來的尋租問題，實現“人人有份”，并有助于摸清人口底數，為政策制定提供依據。

第三，堅持就業優先導向。在就業政策上，也需引入“創新性破壞”思維。近期有觀點建議降低老年人待遇以縮小代際收入差距，但這種存量調整思路值得商榷。老年人過去工資較低，當前待遇有其歷史貢獻基礎，且可通過代際轉移支持年輕人渡過難關，有利于社會穩定。因此，我們應更多從增量改革入手，著力提升青年人收入水平，提高全社會的收入水品，而不是降低老年人工資。老人先富，帶動年輕人后富，最終實現共同富裕。

第四，完善股票市場政策。在房地產拉動作用減弱的背景下，我們需尋找新的經濟增長支撐點。高科技產業發展成效顯著，2023年寒武紀市值超越茅臺即是例證。股票市場能否承接房地產的財富效應，值得深入研究。當前存在“怕漲不怕跌”的思維定式，而國際經驗表明，健康資本市場有助于反哺實體經濟。因此，應當研究制定“積極的股市政策”，打通資本市場與實體經濟的良性循環通道，為經濟增長注入新動能。

總體而言，應對完成全年經濟增長目標抱有充分信心；對進出口等亮點需關注其可持續性；對消費隱憂需出臺創新性舉措。相信通過得當的政策安排，“十五五”時期中國經濟將迎來更加光明的發展前景。

文章僅作為學術交流，不代表CMF立場。