有息負(fù)債649億下的“物業(yè)+康養(yǎng)”突圍：西湖城投高負(fù)債擴(kuò)張引關(guān)注

作者 | 城投君

首創(chuàng)“物業(yè)+康養(yǎng)”服務(wù)模式

據(jù)杭州網(wǎng)1月20日報(bào)道，西湖區(qū)首個(gè)鎮(zhèn)街級銀發(fā)商場“銀發(fā)馬塍Mall”于1月初正式啟用。該項(xiàng)目由杭州西湖城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司（以下簡稱“西湖城投”或“公司”）與西溪街道合作推出；據(jù)西湖城投相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，集團(tuán)打破傳統(tǒng)物業(yè)與康養(yǎng)服務(wù)的壁壘，首創(chuàng)“物業(yè)+康養(yǎng)”服務(wù)模式。

西湖城投前身為成立于2004年1月的杭州西湖區(qū)城市建設(shè)發(fā)展有限公司，目前是西湖區(qū)綜合性建設(shè)、國有資產(chǎn)及資源經(jīng)營和投融資主體，承擔(dān)西湖區(qū)除之江國家旅游度假區(qū)外的其他區(qū)域的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、土地整理開發(fā)、國有資產(chǎn)運(yùn)營及增值職能。截至2025年6月末，公司注冊資本為30.00億元，實(shí)收資本為8.30億元，控股股東為杭州西湖投資集團(tuán)有限公司，實(shí)際控制人為杭州市西湖區(qū)人民政府。2025年6月，標(biāo)普信評評定公司的主體信用等級為AAAspc，評級展望為穩(wěn)定。

營收利潤雙增與現(xiàn)金流承壓

公開數(shù)據(jù)顯示，西湖城投2025年三季度營業(yè)收入10.20億元，同比增長17.44%；利潤總額1.74億元，凈利潤1.26億元，同比增長33.34%；總資產(chǎn)1132.03億元，總負(fù)債755.42億元，資產(chǎn)負(fù)債率66.73%；凈資產(chǎn)376.61億元，凈資產(chǎn)收益率0.32%；經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額 -22.75億元；流動(dòng)比率75.07%。

截至2024年末，西湖城投營業(yè)收入12.76億元，同比增長8.78%；利潤總額2.07億元，凈利潤2.29億元，同比增長164.00%；總資產(chǎn)1057.18億元，總負(fù)債731.17億元，資產(chǎn)負(fù)債率69.16%；凈資產(chǎn)326.01億元，凈資產(chǎn)收益率0.78%；經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額-16.60億元；流動(dòng)比率61.32%。

2022年-2024年，公司分別實(shí)現(xiàn)凈利潤為1.33億元、0.87億元、2.29億元，同期非經(jīng)常性損益金額分別為0.95億元、0.39億元、-1.07億元，同期扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤分別為0.38億元、0.48億元、3.36億元。

從各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入分析，截至2024年末，西湖城投建設(shè)管理業(yè)務(wù)收入2.23億元，毛利率為88.66%；服務(wù)業(yè)務(wù)收入為4.98億元，毛利率為15.62%；租賃業(yè)務(wù)收入4.39億元，毛利率為58.47%；工程施工業(yè)務(wù)收入為0.49億元，毛利率為8.75%；其他業(yè)務(wù)收入為0.67億元，包括代收水電費(fèi)收入、資金占用業(yè)務(wù)及資產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)收入等，毛利率為42.06%。

具體分析，屬于傳統(tǒng)城投業(yè)務(wù)的建設(shè)管理業(yè)務(wù)占比較小；服務(wù)、租賃等經(jīng)營性業(yè)務(wù)收入占比較大，形成良好的現(xiàn)金流補(bǔ)充。服務(wù)業(yè)務(wù)涵蓋環(huán)境服務(wù)、物業(yè)服務(wù)、停車及辦證業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)多元化且因規(guī)模擴(kuò)張帶動(dòng)收入增長；租賃業(yè)務(wù)中公司在建自營項(xiàng)目包括智能制造、生物醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)、通信等產(chǎn)業(yè)園區(qū)，2024年末公司主要運(yùn)營的租賃物整體出租率約75%，經(jīng)營情況較好。

截至2024年末，公司主要在建項(xiàng)目預(yù)計(jì)總投資408.5億元，剩余待投資100.3億元；未來在建及擬建項(xiàng)目仍需大規(guī)模投入，資金壓力較大。公司在建基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目以及整理完畢并出讓土地項(xiàng)目存在大規(guī)模待回款款項(xiàng)；前者累計(jì)已投資283.44億元，已確認(rèn)收入并回款金額僅1.04億元；后者總投資67.79億元，已回款金額僅2.11億元。

綜合來看，由于公司融資需求較大，負(fù)債規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率呈增長趨勢；公司基建業(yè)務(wù)建設(shè)周期較長，項(xiàng)目回款不及時(shí)，造成經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額呈凈流出；公司盈利能力較弱，凈利潤對非經(jīng)常性損益存在依賴，但整體呈波動(dòng)上升趨勢。

千億資產(chǎn)下流動(dòng)性承壓：在建工程占比超六成

截至2024年末，西湖城投總資產(chǎn)1057.18億元，資產(chǎn)規(guī)模較大且呈增長趨勢。公司負(fù)責(zé)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、土地開發(fā)整理等業(yè)務(wù)，因此公司資產(chǎn)最主要的組成部分為在建工程，資產(chǎn)總體流動(dòng)性偏弱。

其中流動(dòng)資產(chǎn)為257.90億元，占比24.40%；其他應(yīng)收款為105.42億元，其中與杭州市西湖區(qū)集鎮(zhèn)建設(shè)總指揮部、杭州西溪谷建設(shè)有限公司之間的拆借款達(dá)39.18億元；存貨為68.54億元，主要為66.89億元的開發(fā)成本；貨幣資金為62.09億元，主要為銀行存款。

非流動(dòng)資產(chǎn)為799.28億元，占比75.60%；在建工程為724.35億元，占總資產(chǎn)比重為68.52%；投資性房地產(chǎn)為49.84億元，尚未辦理完畢所有權(quán)證書部分金額為10.80億元；使用權(quán)資產(chǎn)9.55億元。

受限方面，截至2024年末，公司受限資產(chǎn)賬面價(jià)值7.85億元，占同期凈資產(chǎn)的2.41%；包括貨幣資金和固定資產(chǎn)；受限原因?yàn)楸ＷC金、定期存款、抵押借款；受限規(guī)模較小。

值得注意的是，2022年-2024年公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均為0.01次；由于公司建設(shè)管理業(yè)務(wù)中項(xiàng)目建設(shè)周期較長，多數(shù)項(xiàng)目尚未竣工、款項(xiàng)尚未收回，因此總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率維持在較低水平。

償債能力承壓：有息負(fù)債649億 占比達(dá)88.72%

西湖城投近年在建項(xiàng)目較多，融資需求較大，負(fù)債規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張。截至2024年末，公司負(fù)債合計(jì)為731.17億元，資產(chǎn)負(fù)債率為69.16%。其中流動(dòng)負(fù)債合計(jì)420.55億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債188.22億元；非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)310.62億元。

從具體項(xiàng)目來看，公司短期借款為132.13億元；其他應(yīng)付款項(xiàng)為88.76億元，主要為公司與關(guān)聯(lián)方及當(dāng)?shù)卣畽C(jī)構(gòu)之間的往來款；應(yīng)付賬款6.24億元。長期借款為207.58億元；應(yīng)付債券為93.17億元；租賃負(fù)債為7.96億元。

從有息負(fù)債情況分析，西湖城投2024年有息負(fù)債余額為648.70億元，占總負(fù)債的比重為88.72%。包括369.27億元的銀行貸款、116.68億元的債券融資、133.18億元的非標(biāo)融資、18.75億元的股東借款及10.82億元的其他國企借款。此外，2024年末公司永續(xù)債賬面價(jià)值為29.99億元，記入其他權(quán)益工具。

EBITDA利息保障倍數(shù)僅0.18倍

2022年-2024年，西湖城投經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-32.60億元、3.08億元、-16.60億元；投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-56.30億元、-82.94億元、-102.69億元；籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為93.42億元、92.04億元、135.48億元。

綜合近三年數(shù)據(jù)分析，公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流波動(dòng)較大；由于公司業(yè)務(wù)擴(kuò)張、資本性投入增大，投資活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)凈流出；上述資金缺口依賴外部籌資活動(dòng)補(bǔ)足，籌資活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)大規(guī)模流入，非籌資性活動(dòng)現(xiàn)金流難以對即期債務(wù)償付形成良好保障。

從償債指標(biāo)來看，截至2024年末，公司流動(dòng)比率61.32%，速動(dòng)比率45.03%；EBITDA利息保障倍數(shù)0.18倍。授信方面，截至2024年末，公司獲得主要貸款銀行授信額度501.68億元，未使用額度 141.67億元，存在一定備用流動(dòng)性。

或有風(fēng)險(xiǎn)方面，公司2024年末合并口徑對外擔(dān)保余額為171.28億元，占同期凈資產(chǎn)的比重為52.54%；其中，杭州之江城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司所占擔(dān)保余額為152.79億元，占比89.21%；公司對外擔(dān)保規(guī)模較大且集中度較高。

總體看來，由于公司短期借款及一年內(nèi)非流動(dòng)負(fù)債大幅增加，導(dǎo)致流動(dòng)比率及速動(dòng)比率總體有所下降，短期償債壓力較大；EBITDA利息保障倍數(shù)較低，EBITDA 對于全年利息支出的覆蓋水平較低；公司債務(wù)周轉(zhuǎn)對外部融資依賴較大；此外，公司與金融機(jī)構(gòu)保持良好的合作關(guān)系，融資渠道暢通。

數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)、公司主體與相關(guān)債項(xiàng)跟蹤評級報(bào)告、公開債券募集說明書、企業(yè)預(yù)警通等公開數(shù)據(jù)。