AI vs SaaS：先賣再問，市場只“賣對了一半”？

Anthropic新品引發的企業軟件股近萬億美元拋售潮，暴露了市場對AI威脅的過度恐慌。

巴克萊（Barclays）指出，投資者忽略了一個關鍵技術區分：AI工具確實在蠶食SaaS公司的應用層業務，但尚無法撼動其底層"系統記錄"基礎設施——這恰是Salesforce、SAP等企業的核心護城河。

Anthropic上周發布的Claude Cowork等產品，成為壓垮企業軟件股的最后一根稻草。客戶關系管理軟件股Salesforce和財務管理軟件股Workday在過去12個月累計下跌超40%。

這場恐慌性拋售背后，是投資者對AI能力邊界的認知模糊。市場普遍認為，Anthropic和OpenAI等新一代AI工具將全面取代傳統SaaS軟件，導致老牌企業價值歸零。

據巴克萊2月10日發布報告《Software Is Not Dead, Just Changing》，這種"一刀切"的簡單邏輯并不適用于多數企業軟件公司。

AI能做什么，不能做什么

生成式AI的本質優勢在于模式識別和"初稿生成"，但其概率性特征也構成了根本性局限。AI在處理自然語言、代碼編寫等需要從海量數據中提取模式的任務時表現出色，但在需要絕對準確性的場景中力不從心。

據巴克萊報告，傳統軟件基于確定性規則運行，相同輸入必然產生相同輸出。而AI軟件本質上是概率性的，通過學習行為而非硬編碼邏輯來運作，無法保證每次輸出的一致性。

這意味著AI是在更高抽象層級上工作的軟件，而非傳統軟件的替代品。

這一技術特性決定了AI的適用邊界。在知識工作、內容生成等容錯場景中，AI可以替代甚至超越傳統SaaS應用；但在賬單處理、合規審計、業務規則執行等要求"唯一正確答案"的領域，AI尚無法勝任。

獨立分析師Benedict Evans指出，成功的SaaS產品源于將獨特的組織問題映射為工作流程，再編碼為軟件。這種經年累積的定制化業務規則，正是銀行、醫院、零售商等企業的基礎設施，也是Epic Systems、Oracle等公司的根基所在。

被錯殺的一半，"系統記錄"層難以被取代

巴克萊報告明確提出，三類企業軟件公司在拋售中被錯誤定價，值得投資者重新審視。

首先是系統記錄類公司。如Salesforce作為客戶關系管理系統，掌握著企業關于客戶和營收的"唯一真相"——交易進度、折扣審批、銷售提成、營收預測等，都是需要確定性答案的關鍵數據。

SAP的地位更為穩固。作為企業財務系統記錄，SAP CEO Christian Klein在1月財報電話會議上強調，先進的生成式AI模型無法處理公司賴以生存的關鍵業務數據和工作流。

巴克萊認為SAP比Salesforce更具黏性，因為財務真相的不可替代性更強。Workday在人力資源和薪資領域的地位類似。

AI不僅不會取代這些系統，反而會增加其重要性。AI代理將創造更多數據觸點，系統記錄需要處理的復雜度隨之上升。巴克萊研報指出，"這意味著這些系統的重要性增加而非價值歸零，與市場觀點相反"。

數據工具與AI算力板塊也被市場誤判

除系統記錄類公司外，巴克萊報告指出另外兩類被市場誤判的投資機會。

第二類是AI代理的受益者。AI會帶來更多代碼與數據需求，JFrog（FROG）這類管理軟件制品版本與安全的工具，以及數據廠商如Snowflake（SNOW）與MongoDB（MDB），可能因AI擴張而增加使用量。

第三類是AI計算提供商。這里存在市場最大的邏輯矛盾。如果AI強大到足以沖擊整個軟件行業，算力需求理應激增，但Oracle、CoreWeave等公司卻在拋售中遭受重創。"這里必有問題，應該深入研究，市場情緒過度悲觀，"巴克萊分析師寫道。

賣對的一半，應用層的利潤遭擠壓

市場恐慌并非全無道理。SaaS公司建立在數據庫基礎設施之上的應用層，長期以來表現糟糕：界面笨拙、不夠直觀、價格虛高，有時還存在安全漏洞。更糟的是，客戶常因遷移成本高昂而被鎖定在劣質系統中。

美國經濟自由項目研究總監Matt Stoller寫道："美國軟件行業模式圍繞壟斷化塑造，以高價提供低質量和糟糕的安全性。"他描述了2016年與社區銀行家的會議，后者痛斥其利基軟件供應商"昂貴"且"糟糕"。

瑞典金融科技公司Klarna在2024年停用Salesforce和Workday軟件，轉而使用Deel和Neo4j等小型SaaS公司產品，并用AI編碼工具Cursor在其上構建更現代的應用層。

這揭示了AI對SaaS真正的威脅路徑：客戶不是簡單地用AI工具替換SaaS軟件，而是用AI構建自有應用，擠出昂貴的界面層，同時保留底層數據。

軟件板塊的重新定價還將持續

這場市場修正對企業軟件應用層而言是必要的。SaaS公司長期享受高估值倍數，因為它們同時控制基礎設施和界面。如果Anthropic和OpenAI的技術可以覆蓋在系統記錄之上，將開始侵蝕SaaS公司的定價權。

巴克萊研報總結稱："這意味著對企業軟件臃腫的應用層來說，輕松獲取高利潤的時代可能已經結束。"但這并不等同于整個行業的末日。關鍵在于區分哪些公司依賴應用層利潤，哪些公司的價值根植于不可替代的系統記錄層。

SAP在1月財報電話會議上的表態代表了系統記錄廠商的信心。其他SaaS高管也在反擊看跌觀點。但市場需要時間消化這些技術細節，區分真正的破壞性威脅與被夸大的恐慌。

當前拋售的無差別性表明，信貸市場等此前對軟件行業了解有限的投資者，正在基于最極端的觀點做出決策。

隨著對AI能力邊界和SaaS公司業務模式的理解加深，市場可能會重新定價那些被錯誤歸類為"AI受害者"的企業。但對于那些長期依賴劣質應用層收取高額費用的公司而言，估值擠壓可能才剛剛開始。