創(chuàng)新藥BD交易大爆發(fā)下，NewCo不再是主流？

9月5日，恒瑞醫(yī)藥（600276.SH）宣布與美國Braveheart Bio公司就其自主研發(fā)的心肌肌球蛋白（Myosin）小分子抑制劑HRS-1893項目達成獨家許可協議。HRS-1893是恒瑞醫(yī)藥在心臟病領域的重要創(chuàng)新成果之一，且已進入III期臨床階段。

Braveheart Bio于2024年在美國特拉華州設立，主要投資方包括Forbion資本、OrbiMed等，投資方與Braveheart Bio核心高管負責公司籌建及運營。

根據協議條款，恒瑞醫(yī)藥將HRS-1893在除中國內地、中國香港特別行政區(qū)、中國澳門特別行政區(qū)及中國臺灣地區(qū)以外的全球范圍內開發(fā)、生產和商業(yè)化的獨家權利有償許可給Braveheart Bio。

Braveheart Bio將向恒瑞醫(yī)藥支付6500萬美元首付款（含3250萬美元現金和等值3250萬美元的Braveheart Bio公司股權）和完成技術轉移后的1000萬美元近期里程碑款，總計7500萬美元。此外，恒瑞醫(yī)藥還將收取最高可達10.13億美元的與臨床開發(fā)和銷售相關的里程碑付款，及相應的銷售提成。

恒瑞醫(yī)藥執(zhí)行副總裁、首席戰(zhàn)略官江寧軍表示，這是恒瑞再度攜手國際資本，以NewCo（New Company）模式推動全球醫(yī)藥創(chuàng)新。

恒瑞早在2024年5月便首次采用NewCo模式，將GLP-1類創(chuàng)新藥組合（HRS-7535、HRS9531、HRS-4729）有償許可給設立在美國，由貝恩資本生命科學基金、Atlas Ventures、RTW資本等組建的新公司，首付款加潛在里程碑付款累計高達60億美元，作為交易對價的一部分，恒瑞醫(yī)藥還取得了19.9%的股權。

相較于傳統(tǒng)License-out模式，對于企業(yè)采用NewCo模式的戰(zhàn)略選擇，醫(yī)藥行業(yè)資深經理人杜臣在接受時代周報記者采訪時指出，企業(yè)選擇NewCo模式主要基于三點：首先是企業(yè)具備堅定的國際化戰(zhàn)略并敢于實踐。其次是擁有豐富產品線和穩(wěn)健現金流，能夠支撐長期投入；再者是看重對項目的未來主導權，可通過回購、參股或控股等靈活方式深度參與，而非僅滿足于短期收益分成。

圖片來源：圖蟲創(chuàng)意

為何選擇NewCo？

今年以來，恒瑞醫(yī)藥已完成多項出海BD交易。7月28日，恒瑞醫(yī)藥與葛蘭素史克（GSK）簽署協議，將共同開發(fā)至多12款涵蓋呼吸、自免和炎癥、腫瘤治療領域的創(chuàng)新藥物，含PDE3/4抑制劑HRS9821大中華區(qū)以外授權。

今年4月，恒瑞醫(yī)藥將口服GnRH受體拮抗劑SHR7280（適應癥涵蓋醫(yī)學輔助生殖及婦科領域）在中國內地的獨家商業(yè)化權益及授權區(qū)域之外區(qū)域的優(yōu)先談判權授予德國默克；3月，恒瑞醫(yī)藥將脂蛋白(a)【Lp（a）】的口服小分子藥物HRS-5346在大中華區(qū)以外的全球獨家權益授權給默沙東。

在上述BD交易中，恒瑞醫(yī)藥未采用NewCo模式，而此次恒瑞醫(yī)藥在HRS-1893項目中采用NewCo模式是基于哪些方面的考慮？

恒瑞醫(yī)藥方面在接受時代周報記者采訪時表示，每一種出海方式都有其優(yōu)勢，NewCo模式是中國創(chuàng)新藥企出海的新路徑，可通過“技術入股+資本合作”實現輕資產出海，既保障短期收益，又有助于中國創(chuàng)新藥企在國際合作中更好的參與決策，布局長期國際化競爭。

NewCo是指藥企和資本方合作，成立一個新的公司。亞泰資本《2024年中國醫(yī)療健康行業(yè)股權投資年度報告》（以下簡稱《年度報告》）指出，NewCo模式為新公司提供了充足的現金流，這不僅解決了資金問題，也為原企業(yè)的投資者提供了一個清晰的退出路徑，這種退出機制使得投資者能夠實現資本回收。僅2024下半年就有康諾亞、億騰嘉和、岸邁生物、領康醫(yī)藥等企業(yè)進入NewCo賽道。

亞泰資本認為，與傳統(tǒng)的license模式相比，NewCo的最大優(yōu)勢在于能夠圍繞合作的核心資產組建專屬的頂尖管理團隊，并將公司戰(zhàn)略完全聚焦于該核心資產。這種模式避免了MNC（跨國公司）企業(yè)在后續(xù)合作中頻繁調整戰(zhàn)略的情況，也杜絕了合作資產在初始階段被閑置或忽視的可能性。

相較于傳統(tǒng)License-out模式，杜臣認為，NewCo模式作為一種創(chuàng)新的License-out形式，具備多項優(yōu)勢。

首先，是能夠圍繞特定項目量身定制公司架構與團隊，集中資源推動項目成功；其次，是新公司無歷史遺留問題或債務負擔，決策和運營更為靈活；再者，是授權方可通過預先約定的回購或退出條款，以較低成本實現國際化布局和團隊培養(yǎng)。

“此外，本土藥企和國際資本打交道，有助于本土藥企熟悉國際資本運作規(guī)則，而此前中國藥企的運作模式可能難以得到國際資本的充分認可。”杜臣認為。

此次與恒瑞醫(yī)藥合作的Braveheart Bio的主要投資方中，Forbion是歐洲知名生命科學風投之一，在發(fā)掘、培育和指導生命科學公司方面，已推動多項突破性療法獲批；OrbiMed是全球醫(yī)療健康領域知名投資機構之一，致力于打造世界級的醫(yī)療健康公司。

對于NewCo模式，瑞銀證券中國醫(yī)藥行業(yè)研究主管陳晨也曾指出，由于企業(yè)在NewCo中占有股權，一方面，使企業(yè)在未來研發(fā)的過程中有話語權；另一方面，如果公司看好自己資產的未來成長空間，通過NewCo占有股權能夠獲得NewCo公司未來股權增值所帶來的收益。

但與此同時，NewCo模式也存在一些劣勢，杜臣認為，新公司組建過程復雜、周期長，對資金和談判能力要求高；同時，團隊穩(wěn)定性與項目執(zhí)行面臨不確定性；且創(chuàng)新藥上市后若三年內未達市場預期，則失敗風險較高，整體容錯率較低。陳晨也指出，NewCo可能在海外臨床試驗的推進、資源獲取等方面存在劣勢。

哪些企業(yè)和產品更適合 NewCo 模式？杜臣認為，具備豐富且各階段產品分布均衡的管線、擁有穩(wěn)定現金流支撐的企業(yè)更適合采用 NewCo 模式，同時，企業(yè)需擁有堅定的國際化戰(zhàn)略和強大的自主研發(fā)能力；從產品角度看， NewCo 模式更適合的是那些定位明確、針對空白治療領域或相較于現有療法在技術、療效或安全性上具有顯著優(yōu)勢的創(chuàng)新藥。

多種出海模式并駕齊驅

《年度報告》指出，2024年創(chuàng)新藥的生存空間被擠壓，中國BD出海也催生出新的模式—NewCo。

而在今年上半年，創(chuàng)新藥板塊突飛猛進，Wind數據顯示，A股創(chuàng)新藥指數今年以來呈整體上漲趨勢，并在5月以來迅速攀升，年初至今漲幅達到60%以上。

與此同時，中國創(chuàng)新藥迎來BD交易大爆發(fā)，醫(yī)藥魔方數據顯示，今年上半年，中國創(chuàng)新藥License out總金額接近660億美元，已超2024全年BD交易總額。

密集的創(chuàng)新藥BD交易從5月末起大爆發(fā)，一直延續(xù)至今。5月-6月，包括三生制藥、信諾維、石藥集團、翰森制藥、先聲藥業(yè)、和鉑醫(yī)藥等近20家藥企相繼官宣與跨國藥企的BD交易合作，涉及GLP-1、雙抗、ADC等熱門研發(fā)領域。

上述交易多為傳統(tǒng)License out模式，巨額首付款屢屢出現，其中，三生制藥與輝瑞的交易獲得12.5億美元，打破國產創(chuàng)新藥出海首付款紀錄。同時，也有創(chuàng)新藥企業(yè)采用NewCo模式，其中，榮昌生物的NewCo出海交易引發(fā)資本市場關注。

6月25日，榮昌生物宣布，美國納斯達克上市公司Vor Bio將獲得泰它西普在除大中華區(qū)以外的全球范圍內開發(fā)、生產和商業(yè)化的獨家權利。作為對外許可交易對價一部分，榮昌生物及其全資附屬主體榮普合伙將取得Vor Bio價值1.25億美元現金及認股權證、最高可達41.05億美元的里程碑付款等。

然而，此次交易公布后，榮昌生物在資本市場的表現令人大跌眼鏡。6月26日，榮昌生物A股開盤大跌14.45%，此后一度觸及跌停，最終收跌18.36%；港股開盤大跌14.76%，此后跌幅一度超過25%，最終收跌11.71%。

此次交易首付款較低，僅有0.45億美元。與此同時，Vor Bio是一家交易前市值只有5000萬美金的納斯達克上市公司，非國際知名藥企，且近年來經營情況不佳。今年5月8日，Vor Bio宣布暫停所有臨床和生產活動，裁員約95%，僅保留8名員工以維持基本運營并尋求戰(zhàn)略替代方案。

杜臣認為，資本市場對NewCo模式出海的評價，核心往往取決于項目的臨床數據與市場前景的判斷，并高度關注藥企的戰(zhàn)略眼光、項目選擇及系統(tǒng)化研發(fā)能力。

從今年以來的企業(yè)布局和市場反應來看，在市場明顯回暖下，相比“來錢快”的傳統(tǒng)License-out模式，NewCo模式是否已不是主流？

杜臣認為，在今年BD交易大爆發(fā)的情況下，尚不能斷言NewCo與License-out哪一個模式會成為主流，長時間內兩種模式可能會并駕齊驅，以后可能還會有更多模式出現，如果中國醫(yī)藥創(chuàng)新保持當前勢頭持續(xù)發(fā)展，還會探索出其他模式，或不會是一種模式一統(tǒng)天下。

恒瑞醫(yī)藥方面對時代周報記者表示，創(chuàng)新藥對外許可作為公司常態(tài)化業(yè)務，其收入已成為公司營業(yè)收入的重要組成部分。穩(wěn)步推進國際化，是恒瑞的長期發(fā)展戰(zhàn)略，恒瑞推進國際化的方式是多樣的，除了NewCo、商務開發(fā)（BD），也有海外獨立研發(fā)。

“ 公司堅持自主研發(fā)與開放合作并重，在內生發(fā)展的基礎上著力加強國際合作。同時我們并不固定在一個模式上，出海路徑會不斷變化，根據不同的產品，會形成不同的方式。 “ 恒瑞醫(yī)藥方面表示。

撰文丨林昀肖

編輯丨宋然

版式丨陳溪清

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