京東首單機構間REITs受理，倉庫正從“磚頭”變“金融樂高”

作者 | 虞滟萍 編輯 | 張曉蘭 責編 | 韓瑋燁

摘要：

京東在物流資產證券化棋盤上連續落子，從公募REITs到機構間REITs再到穩定幣牌照，一套完整的“資產－資本－貨幣”循環體系正在成形。

京東物流園區上空的光伏板靜默地收集能量，倉庫內的機器人穿梭不息。這些承載著實體物流運轉的重資產倉儲物流園區，如今不僅僅是商品流轉的中轉站，更成為京東一系列精妙金融運作的底層基石。

2023年2月，京東完成了首單民企倉儲物流公募REITs“嘉實京東倉儲基礎設施REIT（508098）”的發行；2025年12月初，其與高和資本聯合申報的機構間REITs項目（持有型不動產ABS）又獲受理。這一連串動作，標志著京東在資產金融化的道路上，正向著更深、更廣的維度探索。

齊頭并進

公募REITs 私募REITs怎么選

12月3日，上交所債券項目信息平臺顯示，“京東高和現代化基礎設施持有型不動產資產支持專項計劃”正式獲受理，擬發行金額21億元。項目預計于近期上會評審，若順利，12月23日左右可獲得通過。

讀者一定好奇，這一單京東為何不選擇擴募呢？這需要理解公募REITs與機構間REITs（即持有型不動產ABS，常被稱為私募REITs）的區別。為便于對比，睿和智庫制作了以下表格：

從表格中，我們可以看到私募REITs對比公募REITs有幾大顯著優勢：

優勢一：審批流程高效，資本落地“加速度”

公募REITs因其公開募集屬性，須經歷從公司內部合規、資產重組到國家發改委審核、證監會注冊乃至交易所上市的漫長流程。即便是已有公募平臺的發行人進行擴募，整套流程也極為復雜，僅發改委層面的審核周期就可能長達一年以上。相比之下，私募REITs交易結構相對簡化，信息披露要求更具針對性，因此從項目啟動到完成發行，通常僅需數月時間。

優勢二：估值機制更為寬松，潛在提升融資規模

公募REITs的估值需要在嚴格的監管合規要求下進行，強調謹慎性與標準化，估值方法（如收益法）的參數選取往往趨于保守。私募REITs面向專業的合格機構投資者發行，雙方可以在更市場化的框架下，基于資產未來的增長潛力、運營提升空間等綜合因素進行價值判斷與協商。

優勢三：資金用途不受限，賦予發行人高度自主權

據監管要求，公募REITs募集資金的用途，必須用于同一領域的擴大再生產、新增投資或償還特定債務。而私募REITs通過實現資產出讓或融資后，所回收的資金用途不受特定限制，可靈活安排。

優勢四：基礎資產范圍廣，成為公募上市的“戰略儲備庫”

公募REITs的資產類型雖在穩步擴圍，但當前仍主要聚焦于基礎設施及部分新近試點納入的商業不動產，且在任一時期都有明確的準入資產清單限制。相比之下，私募REITs的資產范圍不僅完全覆蓋公募REITs現有的所有類型，更早已將各類商業不動產，如寫字樓、購物中心、酒店、長租公寓等成熟物業納入其中。

更重要的是，對于那些暫時不完全滿足公募REITs的基礎設施或新興資產（如數據中心的運營年限稍短、物流園區存在可解決的產權瑕疵等），私募REITs為其提供了一個較好的培育和盤活的平臺。

睿和智庫總結，私募REITs憑借其高效快捷的發行流程、更具彈性的估值空間、更廣泛的基礎資產范圍以及完全自由的資金用途，成為公募REITs市場之外一個不可或缺的互補性金融解決方案。它適合那些擁有大量不同階段不同類型資產、追求融資效率、希望兌現資產價值、或對資金安排有特定靈活需求的企業與機構。

結構之變

為何引入高和資本？

“京東高和現代化基礎設施持有型不動產資產支持專項計劃”的特別之處，體現于京東攜手高和資本，創新性地在資產支持計劃與底層項目公司之間嵌入了私募基金結構。透過這一精妙的設計，不難發現其超越單純融資的深層戰略意圖。

首先，這個結構最大的實用性，體現在稅務籌劃層面。通過私募基金搭建的股債結構更為靈活，在私募基金有足夠存量負債的情況下，這個結構能夠抽取項目產生的現金流，以利息等稅法允許的費用扣除來合法減少應納稅所得額，從而降低稅收成本，形成“稅盾效應”。簡單來說，稅盾就像一面“盾牌”，用合規的支出“抵擋”掉一部分原本需要交稅的收入。這樣一來，或可省去新設SPV和反向吸收合并操作（若無足夠存量負債則需要反向吸收合并），這是實打實的省錢。

其次，得益于高和資本在資產證券化方面的專業性，其在資產選擇、投資、入池等方面，提升了資產運營管理能力。本計劃名稱中“現代化基礎設施”的表述，通過一攬子的儲架式發行模式實現一次申報獲批，后續分批發行。這一設計既能提升發行效率，也便于靈活匹配京東未來多資產的證券化需求。

最后，從京東的戰略視角看，私募REITs為其提供了更加多樣化的資產退出路徑。公募REITs如同“主板上市”，對資產的成熟度和現金流穩定性要求極高；而私募REITs則像“預備板”或“定制通道”，能夠容納更多處于培育期或資產結構相對特殊的項目。這意味著，京東遍布全國、處于不同發展階段的倉庫與園區，都有了被提前納入資本化視野的可能性。

模式不同

京東的生態VS普洛斯的平臺

同為倉儲物流領域的巨頭，京東與普洛斯有何不同？

觀察中國倉儲物流REITs市場，京東與普洛斯作為兩只具有代表性的REITs產品，基于雙方不同的底層資產和運營模式，選擇了截然不同的發展路徑。

京東REITs的發展路徑，深度依托其獨特的平臺生態。

其底層資產實質上是作為一個開放的平臺空間在運營——京東物流承租倉儲后，其服務的眾多下游企業與品牌商才是最終的空間使用者。

理論上，這種模式會帶來平臺溢價能力：出租率相對穩定，租約期限通常有5—6年，超過行業平均水平，并且在歷史續租過程中實現了較好的租金延續性。

這構建了一個較為強韌的循環：電商生態滋養物流平臺，平臺化的資產運營產生持續收益，進而支撐REITs的收益基礎。

但必須提示的是，租戶過于集中也容易造成一定的風險。

與之相對，普洛斯則采用了經典的多租戶市場化模式。其REITs合作客戶超過65家，像一個面向全社會的“物流空間提供商”。這種模式使其租金收入來源高度分散，更直接地反映市場的廣泛供需，并能靈活捕捉多元化客戶，特別是本土化與中小型客戶增長所帶來的機遇。

京東和普洛斯分別代表了“生態平臺”與“開放市場”兩種戰略選擇的具體實踐。京東憑借其強大的生態體系，將物流資產深度整合為供應鏈中的平臺化樞紐；而普洛斯則通過專業的資產運營和多元的客戶組合，敏銳響應外部市場的結構性機遇。

關鍵拼圖

穩定幣的橋梁作用

時間退回到2024年7月，京東旗下京東幣鏈科技成功入選香港金融管理局公布的首批“穩定幣發行人沙盒”參與者。這一布局看似與物流地產證券化毫不相干，實則暗含京東構建完整金融生態的深遠謀略。

在RWA（現實資產代幣化）趨勢下，支付型穩定幣作為繼傳統支付系統、證券結算系統以外的金融新基建，通過與現實貨幣（法幣）1:1掛鉤，以實現現實資產與數字貨幣掛鉤，增加現實資產，尤其是重資產的流通性。

京東即將發行的穩定幣其核心價值在于，解決跨境支付結算中的諸多痛點。傳統SWIFT跨境結算需要2～3天時間，而基于區塊鏈的穩定幣可實現秒級到賬，且手續費降低70%以上。對京東而言，穩定幣的發行能夠優化全球業務的支付基礎設施，不是僅僅用于服務自身電商生態，而是面向全球企業和個人，提供高效、低成本、安全的支付方案。

但它的想象空間遠不止于此。

試想，如果未來全球投資者能夠使用與人民幣掛鉤的京東穩定幣，直接、便捷地認購或交易京東REITs份額，會發生什么？這將瞬間打通全球資本投資中國優質實體資產的“最后一公里”。反之，REITs所產生的那份穩定、可預測的現金流，也可以成為支撐穩定幣價值信用的優質儲備資產之一。這樣一來，穩定幣便與REITs形成雙向賦能。

除此之外，穩定幣發行還能為京東金融科技板塊帶來資源和利益。例如獲得用戶沉淀資金的利息收益、提升交易數據積累等。據行業估算，如果京東穩定幣能夠在其全球業務中廣泛應用，可能激活數千億美元級別的內生交易量。

當然，睿和智庫并非過分贊譽京東的領先性，而是提示行業可以仔細研究京東的“金融樂高”的深遠意圖。

資產、資本與貨幣的三層流動

現在，我們將京東的私募REITs布局、公募REITs運營和穩定幣牌照申請放在同一框架下思考，一個清晰的“資產－資本－貨幣”三層戰略架構便能浮現出來。

底層是物流地產，包括已經裝入公募REITs的三處物流園區和可能納入私募REITs的更多“現代化基礎設施”。這些實體資產產生穩定現金流，為證券化產品提供價值基礎。

中間層是多樣化的證券化工具，包括公募REITs、私募REITs以及可能的其他資產支持證券。這些工具將實體資產轉化為標準化金融產品，吸引不同類型的投資者參與。2023年京東REIT上市時，戰略投資者、網下投資者和公眾投資者總認購金額達718.16億元，網下投資者認購金額超126倍，顯示了市場對這類資產的高度認可。

頂層則是穩定幣這一金融基礎設施，它不僅優化了京東全球業務的支付結算效率，更可能成為連接實體資產與數字貨幣世界的橋梁。在RWA（現實資產代幣化）趨勢下，物流地產這類產生穩定現金流的資產天然適合與數字貨幣體系對接，最終成為資產上鏈、實現更廣泛數字化流轉的入口。

在這個閉環中，資金、資產與信用得以形成正向循環，即通過數字金融工具吸引全球資本，反哺實體物流網絡建設；成熟的資產通過REITs上市回籠資金，并持續產生收益；這份穩健的收益又能增強相關金融工具的底層信用。而像高和資本這樣的合作伙伴，在其中扮演著價值“發現者”與“鍛造者”的角色，通過專業評估和市場化運作，高和能夠幫助京東挖掘資產潛力，設計更優的資產化路徑，實現價值最大化。

展望

從資產證券化到資產數字化

未來，京東的不動產金融版圖，有望沿著這一路徑繼續向縱深拓展。

隨著技術融合，區塊鏈或許能讓REITs的管理與信息披露更加自動、透明；依托香港的創新監管環境，或許會誕生融合REITs收益權與數字貨幣流動性的全新混合型金融產品；京東旗下數十座“亞洲一號”及上千個倉庫，構成了一個龐大的、有待持續資本化的資產池。

在此基礎上，隨著穩定幣業務的成熟，京東可能形成一個從實體物流、到證券化產品、再到數字貨幣的完整價值鏈條。在這個鏈條中物流地產正從其電商業務的“成本中心”，演變為一個兼具穩健收益與金融創新潛能的“價值中心”。與此同時，穩定幣等數字金融基礎設施，正試圖為這些實體資產在日益數字化的全球經濟中，架設起“投實入虛”的通道。

本次京東與高和的聯手，其意義已遠超單純的財務操作，不僅讓我們窺見了京東的這條從“磚頭”到“數字”的全鏈條設計思路，更讓我們窺見了一個商業巨頭是如何為其核心資產謀劃下一個時代的生命周期。