“國內封測老三”擬溢價166%收購關聯資產：標的曾IPO折戟，能破經營性盈利困局？｜并購一線

（圖片系AI生成）

加速并購整合的半導體行業又添一案，此次出手的，是“國內封測老三”。

2月11日，國內半導體封測龍頭華天科技（002185.SZ）發布公告稱，擬以發行股份及支付現金的方式購買華羿微電子股份有限公司（以下簡稱“華羿微電”）100%股份，交易對價29.96億元。同時，擬定增募集配套資金不超過4億元。

公司稱，標的是陜西高性能半導體功率器件龍頭，此次收購乃強強聯合。收購完成后，公司將成就綜合性半導體封測集團，開辟第二增長曲線。

公司觀察注意到，早年間憑借“買買買”躋身國內封測前三的華天科技，此次收購關聯方資產可謂輕車熟路，既是搶抓AI算力機遇搏進階之舉，亦暗含“豪賭”意味——“靠天吃飯”和“靠政策吃飯”的華天科技，經營性盈利能力堪憂，疊加舉債擴產，本就面臨債臺高筑、產能消化等多重風險；并入2023年沖刺科創板折戟的華羿微電，后者業績同樣波動劇烈，能否“1+1>2”，亦未可知。

“國內老三”擬收購陜西龍頭

根據并購公告，此次交易對方包括華天電子集團、西安后羿投資、芯天鈺鉑等27名交易對方，交易對價29.96億元，溢價率為166.17%。由于華天科技的控股股東為華天電子集團，實際控制人為肖勝利、肖智成等13名自然人，而西安后羿投資的執行事務合伙人系上市公司實際控制人之一肖智成，該次交易構成關聯交易。

（華天科技股權控制關系，來源：華天科技收購公告）

從交易方式來看，現金對價3.59億元，首期股份對價21.17億元，后期股份對價5.20億元，此次募集配套資金即用于支付現金對價、中介機構費用及其他并購整合費用。

（收購完成前后華天科技股權結構變化情況，來源：華天科技收購公告）

華羿微電是國內少數集功率器件研發設計、封裝測試、可靠性驗證及系統解決方案于一體的高新技術企業，主營產品包括自有品牌產品及封測產品。其中，自有品牌產品為華羿微電自主設計的高性能功率器件，專注于以SGT MOS、Trench MOS為代表的高性能功率器件，產品已經應用于比亞迪、廣汽、新華三、新能安、杭可科技、大洋電機、大疆等國內外知名客戶的終端產品，覆蓋汽車電子、服務器、新能源等高增長領域；封測產品可靠性高、一致性好、穩定性強，積極服務英飛凌、意法半導體、安森美、東微半導、華微電子、士蘭微、英諾賽科等國際國內知名半導體企業，得到了客戶的廣泛認可。

實際上，華天科技在外延并購上可謂輕車熟路，上市以后的快速發展即得益于幾次關鍵并購。

2003年，華天科技正式成立，主要從事半導體集成電路的封裝與測試業務，封裝能力從2004年的10億塊增加到2007年6月末的30億塊；2007年11月，公司成功于深交所上市。但彼時，公司營收規模不足7億元。

2015年，華天科技收購美國FCI，一舉拿下了WLCSP（晶圓級芯片尺寸封裝）、FC（倒裝焊）、WB（晶圓凸點工藝）等高端技術的“入場券”；2018年，收購馬來西亞Unisem，獲得了Bumping（凸塊制造）、SiP（系統級封裝）等尖端工藝，且該收購使華天科技成功在東南亞建立了穩固的橋頭堡，規避了部分地緣政治風險，并導入了博通、科沃等國際知名客戶資源。這一系列操作，讓華天科技從一家只能做傳統DIP/SOP封裝的“低端廠”，轉身成為能與長電科技、通富微電同梯隊競爭的選手。此時，公司營收已經站上70億元關口。也是在2019年前后，華天科技開始穩定占據國內封測第三名的位置。根據公司最新的表述，公司主營業務聚焦集成電路封裝測試，業務規模位列中國大陸前三、全球第六，在全球前十大封測廠商中2024年收入增速位居第一，已在集成電路封測領域積累較強的領先優勢。

而根據營收及市占率排名，2023年、2024年，華羿微電位列陜西省半導體功率器件企業首位。華天科技稱，“標的在產業理解、業務布局、銷售、采購、研發、產品等方面與上市公司可實現優勢互補與協同。本次交易完成后，上市公司將成就綜合性半導體封測集團，在現有集成電路封裝測試業務的基礎上快速拓展功率器件封測業務，顯著提升在封測領域的競爭優勢。同時，延伸功率器件自有品牌產品的研發、設計及銷售業務，開辟第二增長曲線，實現新的收入增長點。”

AI時代的“豪賭”

近年來，伴隨著全球科技進步的步伐，全球范圍內半導體產業規模基本保持著持續擴張態勢，在智能手機、數據中心、汽車電子、平板、電視等多方面需求拉動之下，行業銷售規模從2015年的3,531.7億美元增長到2024年的6,268.7億美元，年均復合增長率達到6.6%，整體波動上升。但受終端需求疲軟影響，全球半導體行業自2022年下半年進入周期性低迷，2023年行業市場規模同比下降8.2%，2024年隨著以人工智能、算力為代表的市場需求充分釋放，行業實現19.1%的回升。WSTS最新預測顯示，2025年全球半導體市場規模預計將達到7,722.43億美元，同比增長22.5%；2026年預計進一步增長26.3%。

未來，隨著AI大模型、自動駕駛、工業4.0及消費電子升級的持續推進，全球半導體產業有望保持中高速穩健增長。而在貿易摩擦等宏觀環境不確定性增加的背景下，加速進口替代、實現半導體產業自主可控已上升到國家戰略高度，中國半導體行業迎來歷史性的機遇。

在此背景下，華天科技的并購實際賦予了搶抓AI算力機遇期的意義，畢竟雖躋身國內行業第三、全球第六，營收規模也呈增長趨勢，但其經營性盈利能力羸弱，尤其在半導體周期下行時，這種“靠天吃飯”和“靠政策吃飯”的現象尤為顯著。并購，乃快速增加業績的“捷徑”。

數據顯示，2021年-2023年，華天科技分別實現營收120.97億元、119.06億元、112.98億元，自2021年突破百億大關后，雖有跟隨周期波動，但持續在百億之上；但歸母凈利潤為14.16億元、7.54億元、2.26億元，波動劇烈；且盈利中非經常性損益（政府補助、投資收益等）占比很大，扣非后凈利潤分別僅11.01億元、2.64億元、-3.08億元和3341.94萬元。

2024年、2025年前三季度，公司業績顯著回升，營收分別錄得144.62億元、123.80億元，同比增長28%、17.55%；歸母凈利潤6.16億元、5.43億元，同比增長172.29%、51.98%。但這種盈利增長同樣不是靠經營性的盈利，2024年的盈利中有4.63億元來自政府補助，2025年前三季度的盈利中有4.03億元的政府補助。

（華天科技業績變動情況）

需要注意的是，華羿微電雖為陜西功率器件龍頭，實際其業績也波動劇烈。該公司曾于2023年6月謀求科創板IPO，但因下游需求和市場競爭環境變化，業績急劇下降，于2024年6月撤回申報文件。

2020年-2024年、2025年1-9月，華羿微電分別實現營收8.47億元、11.60億元、11.57億元、11.43億元、13.83億元和12.35億元，歸母凈利潤4163.32萬元、8813.40萬元、-4320.93萬元、-14863.33萬元、1453.24萬元和5013.09萬元。

就業績承諾來看，交易對方對華羿微電未來三年的業績較為樂觀，承諾2026年-2028年，華羿微電設計事業群各年度需實現凈利潤分別不少于1.39億元、1.66億元、1.89億元，封測事業群累計凈利潤為正。

值得一提的是，雖然華羿微電業績回升，此次收購為溢價收購，但其實此次華羿微電的估值遠低于其此前IPO申報時估值，甚至低于IPO前融資的估值。公司觀察粗略估算，華羿微電申報IPO時估值在68億元之上，2022年12月第五次增資時估值也在48億元左右，遠高于此次收購時29.96億元的估值。

另外，除了出手收購華羿微電外，華天科技一直在通過二級市場再融資及長短期借款加碼產能，“豪賭”AI時代紅利。

復盤來看，2007年上市后，華天科技把資本市場用到極致，除了首發外，還進行了3次定增（此次并購募集配套資金已經是第4次）、1次發債、1次配股，累計直接融資100.47億元。

（華天科技直接融資明細）

同時，2017年開始，公司短期借款逐年大幅累計，從2016年末的1500萬元增加到2025年9月30日的49.96億元；長期借款同步壘高，從7625.47萬元增加至69.34億元。

（華天科技間接融資明細）

有分析指出，短期來看，半導體行業復蘇疊加汽車電子、存儲需求放量，先進封裝產能爬坡與并購協同效應釋放，有望推動公司業績持續兌現。但長期來看，技術迭代、舉債擴產、產能消化、并購整合等風險仍如影隨形，在“國產替代”的大潮中，既有長電科技、通富微電的競爭，又面臨諸多國際巨頭的“圍追堵截”，華天科技的系列“豪賭”能否奏效，仍需要時間證明。（文｜公司觀察，作者｜蘇啟桃，編輯｜曹晟源）